Meme币正在压力测试代币化股票的未来｜每周盘点
摘要
Jason Yanowitz 将当前行情比作上一轮周期那根10%涨幅K线之后的集体不信，而Santiago Roel Santos称这就是牛市的开端。 Yanowitz回忆，Cointelegraph一名实习生曾发布一则与ETF有关的帖子，此后Bitcoin上涨10%一度显得不可思议，Meme币开始上涨，投资者则纷纷解释这轮行情为什么不可能持续。Santos认为，他此前关于“$65,000世代大底”的判断如今越来越站得住脚，同时也承认自己很少能做出这种级别的判断。
Santos认为，Meme币与股票代币组成的流动性池，正是可能加速代币化股票和24/7市场的驱动力。 在他看来，Meme币“给基础设施带来的压力超过加密行业的任何其他技术”；将Meme币需求与稀缺的股票代币结合，会迫使流动性提供者、授权参与者、做市商和市场基础设施去解决真实问题。“单凭交易量，就像打开一根巨型消防水管来解决这一问题。”
BONER/HIMS池证明，一个规模极小且链上供给暂时固定的代币流通盘，能够与标的股票发生剧烈脱钩。 当时流通中的HIMS代币约60,000枚，其中超过一半锁在Meme池里；周末BONER需求将代币化HIMS推至隐含的周五收盘价3-4倍，据报道约为$132。这不是HIMS股票本身的逼空，而是在新代币无法铸造期间，对授权参与者那一小型代币包装池的挤压。
买入与股票代币配对的Meme币，并不等于获得对应股票的权益。 Yanowitz介绍，Robinhood上的代币化HIMS是泽西岛法域下的债务证券，理论上由托管机构持有的股票按1:1支持，但不附带投票权或普通股东权利。节目转述Matt Levine的警告称，市场顺风时用户可能根本不在意这层包装，但一旦出现问题，托管、赎回、资产支持和持有人权利都会变得重要。
链上股票已经成为加密行业最受机构和监管者关注的问题。 Yanowitz称，纽约机构和华盛顿方面的联系人分别告诉他，这是“我们正在试图弄清楚的最重要一件事”，而一家基金则是通过Hyperliquid的IPO前市场发现了它。因此，这一机会也迫切要求市场在托管、资产支持、法律请求权和代币持有人权利方面提高透明度。
Yanowitz更偏好的周期押注是Robinhood，必要时再叠加其下方的L2基础设施，而不是ETH本身。 他推荐Robinhood和L2敞口，自己也持有两者，并认为ETH约3000亿美元的估值与当前费用水平不匹配。Santos称自己同样高度看好Robinhood和Coinbase，并认为在持续负载下，Solana“确实领先大多数链数年”。Yanowitz披露持有BTC、SOL、HYPE、ZEC和MORPHO。
稳定币分发正在同时成为竞争护城河和市场周期信号。 Yanowitz认为，对多个新DeFi项目方而言，USDC是唯一能真正撬动局面的资产；Stripe收购Bridge后只推出单一的Open Issuance标准，在他看来证明“多稳定币格局已经失败”。Santos认同稳定币发行方可能越来越多，但交易量未必会实质性分散；他将BNB Chain正接近在稳定币持有者数量上超过Tron，解读为散户参与度正在上升。
精读
1. 市场之所以有活力，是因为怀疑情绪回来了
Yanowitz对本轮周期的比较，始于上一轮周期Cointelegraph一名实习生发布的ETF相关帖子：在经历了那么久的熊市后，一根10%涨幅的K线显得不可思议，社交媒体时间线随即涌出各种理由，说明这不可能是牛市。随后Meme币开始上涨，先是PEPE等代币，后来轮到Fartcoin。Santos对当前行情的判断更强：“这就是牛市最初阶段的感觉。”（“This is what the very beginning of a bull market feels like."）
Santos此前公开称$65,000是“世代大底”，如今认为这个判断可能已经兑现，但也坦然承认：“我很少能做出这种判断。”Blockworks的分析师再次在Meme币上赚到大钱，但流动性提供者还没有开始敦促公司发行基金——这是Santos反复用来判断行情是否真正进入周期末段的信号。
Yanowitz用行为而不是价格衡量情绪：“你应该在想吐的时候买入，在开始给自己的投资组合截图时卖出。”（“You want to be buying when you want to puke, and you want to sell when you start taking screenshots of your portfolio."）尽管晒FOMO截图的人越来越多，他认为市场还没有触及这两个极端。Santos称Yanowitz大约2年没有对加密行业感到兴奋，因此他重新投入市场本身就很重要。
Yanowitz赞赏FOMO的社交功能、Robinhood Chain、Crossmint以及通过Apple Pay快速完成上手的体验，但强调，参与其中也是理解这套机制的一种方式，并不代表轻松赚钱。据报道，这个市场的收益分布仍然残酷：约90%的人可能赚不到钱；Yanowitz回忆，一家券商的风险披露曾写明82%的用户会亏损，两者相差不远。
2. Meme币正在把代币化股票变成基础设施压力测试
Santos的核心判断是，代币化股票此前推进缓慢，是因为缺少一个强制性的驱动力。Meme币提供了这一驱动力：强烈的需求与股票代币、流动性池、受限库存和交易时段正面碰撞，迫使授权参与者和做市商搭建一套最终能够支持股票“24/7/365”交易的基础设施。
这些配对刻意采用一眼就能看懂的玩笑：BONER配HIMS、与AMC有关但未具名的Meme币、Artificial配Nvidia、Memory Moo配Micron。Santos还重点提到ZAI，这是一种隐私猫主题的Meme币，持有人可以获得Zcash空投；这种类似分红的设计，在Zcash上涨期间尤其受欢迎。他认为，整个设计空间是“自DeFi summer以来”最有意思的新原语。
Santos用Solana作历史类比：Meme币给基础设施带来的压力超过加密行业任何其他技术，也暴露出拥堵和费用问题，而更安静的应用可能根本无法暴露这些问题。无论人们喜欢还是讨厌Meme币，Santos都认为它们是加密行业第一个被验证的产品市场匹配；将Meme币与股票结合，可能比有序试验更快地推动未来市场基础设施向前发展。
3. BONER挤压的是一个很小的HIMS包装池，不是公开市场股票
BONER于8月20日在Robinhood Chain上线，同时上线的还有代币化HIMS。1枚HIMS代币原本拟跟踪1股上市股票，但Yanowitz强调它本身不是那股股票：按他的理解，这是一种泽西岛法域下的债务证券，理论上由托管机构持有的股票按1:1支持，但不附带投票权或正常股东权利。
在BONER/HIMS自动做市商中，买入BONER意味着向池中存入HIMS并取走BONER，从而推高以HIMS计价的BONER价格。关键在于，这些HIMS代币会离开负责价格发现的独立HIMS—稳定币池。需求因此锁住了稀缺的代币包装，尽管它并不会直接改变标的公司的总股票供应。
Yanowitz估计，链上只有约60,000枚代币化HIMS，最终超过一半进入BONER池。演讲者称，授权参与者只能在固定窗口内创建新的包装代币；他们不确定这个窗口是周一至周六还是周一至周五，但周末无法铸造。代币化HIMS因此一度达到周五收盘价的3-4倍隐含价格，约为$132，之后库存才能补充。
Yanowitz最初将这一事件基本称作一次挤压，随后纠正说它并不是传统意义上的逼空。Santos进一步区分称，被挤压的是授权参与者持有的一个小型池子，只占HIMS公开流通股本的一小部分。Santos尚未解决的问题是：如果Meme币需求扩大100倍会怎样，尤其是面对一家小盘股时，补库存的买入是否会真正推动标的股票价格。
4. 包装层决定代币持有人真正拥有的是什么
Santos借用Matt Levine的分类，列出4种可能的结构：发行人原生的代币化股票；由SPV持有、每枚代币对应1股的结构；要求发行人交付该股票经济回报的互换合约；以及仅仅引用股票、但对持有人不负任何义务的代币。第一种是“理想状态”，但如今基本不存在；当前产品大多处于中间地带，结构也更混乱。
Santos转述Levine的警告时，强调了时间维度：“一切顺利时，用户根本不在乎。”24个月后，当加密行业惯常的失败事件到来，资产托管在哪里、是否拥有赎回权、股息如何处理、适用哪一法域，以及股票是否曾真实存在，都会变得重要。Santos将实际问题归结为：用户是否信任Robinhood及其赎回机制。
Yanowitz回忆，与Anthropic、Stripe和OpenAI相关的IPO前产品也曾出现类似摩擦：创始人公开否认批准过转让，并称自己可能不会承认底层安排。AMC CEO Adam Aron更进一步，将与Robinhood相关的AMC代币称为“可鄙、离谱、恶心、令人憎恶、不可原谅、卑劣”。Robinhood首席法务官Dan Gallagher则向监管机构给出了同样强硬的回应：“我们不会停止。”
5. 华尔街的关注正在创造可投资层
Yanowitz称，最近与纽约和华盛顿方面的交流都传递出同一个信息：机构和监管者认为链上股票是“我们正在试图弄清楚的最重要一件事”。Blockworks正加速推出一套可与其代币透明度框架相媲美的数据体系，因为托管方、资产支持安排和法律权利各不相同的产品，不能被负责任地归为一类比较。
一家基金告诉Yanowitz，它是通过Cerebras和SpaceX等IPO前市场注意到Hyperliquid的。投资者最初以为Hyperliquid只是一个数据网站，后来才意识到它是一个交易场所。这个故事说明，IPO前敞口正在把加密基础设施带给原本不在一线市场中的投资者。
Yanowitz偏好的周期表达是Robinhood：“只要有一天我没卖，就是在买入。”原因是他会不断从头重建投资组合。他认为，Robinhood是押注代币化和稳定币增长的一种直接方式；Arbitrum则是其基础设施补充标的，可以从Robinhood Chain的活动中获得费用。他仍不认可ETH的估值与费用收入匹配关系，并提到或许可以讨论EIP-1559，以恢复这种平衡。
Yanowitz的代币组合包括BTC、SOL、HYPE、Zcash和Morpho，其中Bitcoin仓位最大，Morpho最小。他推荐Robinhood和L2敞口，自己也持有两者，包括较早期的Arbitrum仓位。Santos则表示自己高度看好Robinhood和Coinbase。他对公链最强的判断是Solana：在为持续需求做准备后，Solana“确实领先大多数竞争链数年”。Robinhood Chain承接了部分初始交易量，但其费用“失控”；相比之下，Solana已经花了多年时间为这一时刻做工程准备。
6. 稳定币集中度正在成为牛市信号
Yanowitz反复强调USDC的网络效应：一些正在搭建DeFi协议的朋友告诉他，替代性稳定币对他们几乎等于没有价值，因为只有USDC的集成才能真正改变局面。Stripe收购Bridge后，推出的是单一的Open Issuance标准，而不是一套地位相当的多稳定币生态；在Yanowitz看来，这就是“多稳定币格局已经失败”的证据。
Santos预计，稳定币的种类会不断增加，但未必有任何一种能赢得有意义的交易量。他的基准情景是寡头格局：Tether和USDC的市场份额并没有明显变化，而分发渠道是判断谁可能被替代的最清晰指标。关键不在于有多少发行方，而在于用户已经在哪里持有流动性、应用已经在哪里完成集成。
Blockworks数据显示，BNB Chain正接近在稳定币持有者数量上超过Tron，成为全球第一。Santos将这一变化解读为看涨散户参与度的信号；他还单独指出，Binance上的散户账户增加、用户持有的稳定币增多，通常意味着他们正准备上链并买入资产。
Santos称，交易所代币历来是加密市场表现最好的代币之一。Yanowitz对BNB的逻辑以成交量为先：他不需要判断资金流向，只要市场活动更多、成交量更大即可。Robinhood则是对应的股票押注。