解放日、关税、美国对中国开源、OpenAI、$CRWV、TikTok | BG2

摘要

• “解放日”落在区间高端：名义关税规模从去年的770亿美元跃升至约7500亿美元，甚至高于鹰派 Peter Navarro 提出的6000亿美元；中国合计54%，所有国家设10%的最低税率，汽车税率25%，但药品和半导体获豁免（Brad 猜测实际数字“就在6000亿美元左右”）。 标普和纳指期货在发布会期间一度下跌600个基点，叠加指数年初至今已经下跌8%-15%。
• Brad 的可交易判断是：最终落在3000亿-4000亿美元，“不会是6000亿或7000亿美元，更不可能是1万亿美元”——Trump 在和共和党议员推进协调法案时“不能承受失去哪怕一张共和党选票”，而参议员们正被选民企业的CEO轮番施压。 未来30-60天不会出现真正的出清事件，关键在 Xi-Trump 会谈：最终税率“不可能落在54%”。与此同时，“人们有些害怕时，往往是买入机会最好的时候”。
• Gurley 的核心异议不在税率，而在不确定性：把工厂迁回美国可能需要约3年、成本更高——“我不认为我们的劳动力具备全球竞争力，也不认为它想具备这种竞争力”——而无法判断3-12个月后的政策，“让企业根本无法以任何有意义的方式配置资本开支”。 Montana 的CEO几乎“无一例外”都说2月和3月业务放缓；其中一位的4份合同被愤怒的海外交易对手取消。
• 中国推动开源由来已久，并非 Xi 的指令——这是应对持续40-50年知识产权盗窃指控的完美答案，而 DeepSeek 极其高产，在 Hugging Face 上已有1500多个分叉。 华盛顿可能采取措施限制它，为美国玩家打开一个短暂窗口，去“在开放程度上走到 DeepSeek 的左边”；Gurley 认为：“未来3-6个月，可能决定5年、10年后谁还站在山顶。”
• OpenAI 搭载推理能力的开放权重模型——这是其自 GPT-2 以来首批此类模型之一，并明确不采用 Meta 针对7亿用户的许可上限——在 Gurley 看来，这是一次 Kubernetes 式的灵巧动作，“抹掉其他模型在 API 端的商业机会”。 市场传闻 Llama 4 将于本月发布：4000亿参数的 MoE 模型，上下文窗口约1000万。Brad 认为华盛顿的动机是：不能出现“华为-DeepSeek 一带一路”。
• OpenAI 由 SoftBank 牵头、规模400亿美元的融资，投前估值约2600亿美元，相当于远期收入运行率的约20倍，而 Anthropic 约50倍、X/xAI 约80倍——行业龙头反而以低于同行的估值定价。 Gurley 认为这个 headline “闻起来像是在做宣传”，这是“国王们的运动”，单位经济被推迟处理（今年亏损50亿-70亿美元，每名免费用户每年约15-20美元）；Brad 反驳称，2020年 Uber 也被认为“永远不可能盈利”，但今年将创造60亿美元自由现金流——目前需求被限制在每小时新增100万用户，周活5亿，付费用户2000万。
• Agent 经济学打破 Google 的 LTV 算法：Booking.com 用生命周期价值逻辑，在一笔20美元的酒店交易中向 Google 支付50美元；Agent 下的白标服务最多只能从中分得10美元——这部分增量全部归 OpenAI，并对 Google 构成重大替代风险（其收入已从200美元降至150美元）。 反垄断的讽刺在于：“终于到了2025年，我们第一次真正拥有了 Google 的竞争者……现在却开始讨论拆分它的搜索垄断。”
• $CRWV 以约37美元跌破发行价，随后因 Google/Nvidia 的 Grace Blackwell 合作反弹至约60美元，这笔交易回应了市场对 Microsoft 集中度过高的批评；Brad 认为 GPU 两年后仍保有价值（A100 到第5年仍在运行，V100 运行了7年），而 Gurley 则质疑是否应加速折旧——“答案可能就在两者之间”。 TikTok 的拟议解决方案是成立一家 NewCo，由 ByteDance 持股低于20%并授权算法，从而释放约6000亿美元被锁住的美国风投价值——除非刚刚被征收54%关税的中国出手阻止。

精读

1. “解放日”落在鹰派区间高端：豁免前名义规模约7500亿美元

• Brad 介绍了他在 Montana 参加 JPMorgan 活动时听到的情况：现场有100位科技公司CEO，Howard Lutnick 以及可能包括 Elon Musk、David Sacks 和 Doug Burgum 在内的人士发言。这项政策是“教条式的”，唯一悬念只是关税落在 Navarro/Lutnick 所代表的6000亿-1万亿美元高端，还是 Bessent/Hassett 所代表的低端。答案是高端：名义关税规模从去年的770亿美元升至约7500亿美元，甚至高于 Navarro 的数字。
• 市场实时反映了这一点：WSJ 报道“全面征收10%关税”后，期货一度上涨约2.5%；随后互惠关税图表公布，中国税率为在现有20%基础上再加34%，合计54%，标普和纳指期货从最初的上涨转为下跌600个基点，而指数年初至今本已下跌8%-15%。
• 具体结构是：汽车税率25%（涉及墨西哥、加拿大、德国；UAW 成员坐在前排，高喊“我们正是靠这个赢下密歇根州”），互惠关税4月9日生效，所有国家最低税率10%，中国单独归为一类。随后是脚注：药品和半导体获豁免——台湾税率32%，但芯片不受影响——所以 Brad 猜测实际落地规模“就在6000亿美元左右”。
• 至于“互惠”计算本身，非关税壁垒——包括操纵汇率、司法限制美国商品——被用来填补税率数字。Brad 直言：“这些数字基本上想定成什么样，就能定成什么样。”

2. 冻结资本开支的不是税率，而是不确定性

• Gurley 从第一性原理出发：他相信“开放市场、自由贸易和比较优势”，因为有“非常扎实的数学论证”表明贸易壁垒会伤害双方。而把生产迁回美国也不是拨一个旋钮那么简单：把产能从泰国迁回去可能需要约3年，成本还会更高，因为“我不认为我们的劳动力具备全球竞争力，也不认为它想具备这种竞争力”。
• 更深层的毒性来自模糊性：没人知道谈判中的虚张声势和政策究竟会如何演变，也没人知道3个月、6个月或12个月后会是什么状态，“这让企业根本无法以任何有意义的方式配置资本开支”。企业很可能暂停招聘，并进一步传导至失业率和消费支出。
• Brad 看到的现实是：CEO“几乎无一例外”都说2月和3月业务放缓，“因为没人知道该怎么办”；演讲期间，CEO们不断发短信问他：“你看我们会被豁免吗？”美联储刚刚下调 GDP 预测，同时上调通胀和失业率预测。
• 连锁反应已经出现：一位CEO的4份合同被交易对手取消，其中3份来自欧洲、1份来自亚洲，对方对美国的做法感到愤怒；中国、韩国和日本正计划联合回应——“自蒙古人以来，我们还没见过它们在任何事情上联合起来”——欧洲领导人也在前往中国，寻求更紧密的贸易关系，这正是 Brad 此前警告过的地缘重组。

3. Brad 判断：3000亿-4000亿美元，中国是关键出清事件

• Trump 上任后，纳指从高点到低点跌幅约18%，许多股票下跌40%-50%，恐惧已经被计入价格：“人们有些害怕时，往往是买入机会最好的时候”——Altimeter 对最看好的公司“变得更加积极了一点”。
• 关税之所以在结构上必须温和，是因为 Trump 在协调法案上“不能承受失去哪怕一张共和党选票”——这项“大而美的法案”包括小费免税和永久性减税。因此 Brad 的落点是3000亿-4000亿美元关税，“不会是6000亿或7000亿美元，更不可能是1万亿美元”。
• 未来30-60天需要观察：半导体和药品豁免能否维持，各国是否逐一重新谈判（越南已在最后期限前投降），以及最重要的中国。“关税规模之大让我感到害怕”，而在 Brad 看来，Xi-Trump 会谈已经迫近。在此之前，“我们仍处在战争迷雾中”。

4. 中国拥抱开源由来已久，并非 Xi 的指令

• Gurley 认为“Xi 强迫 DeepSeek 开源”的说法“明显偏离事实”；Brad 表示，中国大型企业赞助 Linux 和重大开源项目已经超过10年，因为在遭受“40年或50年”的知识产权盗窃指控后，开源是完美答案——“在开源世界里不存在知识产权归属”。回想 DeepSeek 创始人的说法：他的“整个情感世界都与开源绑定在一起”。
• 而且这套打法正在奏效：DeepSeek 已部署在 AWS 和 Google 上，在企业市场取得成功，并且在 Hugging Face 上已经被分叉超过1500次。
• 美国人应该认出这套剧本：开源是一种防御性武器。Google 的 Kubernetes 曾联合 Linux Foundation 和 IBM 对抗 AWS 的领先地位；也许正是这个灵巧动作，让“云业务今天没有一个垄断者”。Android 对 Apple、Meta 的 Llama 也遵循同样逻辑。它同时有利于消费者，是最接近纯粹竞争的形态——“高度竞争”，价格最低。
• 变数在于：Gurley 听说华盛顿可能采取措施限制 DeepSeek，背后既有真实的安全担忧，也有出于自身利益的游说。这为美国公司打开一个短暂窗口，让某家公司“在开放程度上走到 DeepSeek 的左边”——Google 或 Meta 都有可能；Anthropic 一直强烈反对开源，这样做“会非常不符合它的风格”。

5. OpenAI 转向开放权重，目标是美国算力

• Sam 宣布，OpenAI 将在未来几个月推出“一款强大的全新开放权重语言模型，并具备推理能力”，这是其自 GPT-2 以来首批此类模型之一。被问及是否会复制 Meta 针对7亿用户设置的许可限制时，Sam 回答不会，这也是在月末 LlamaCon 前对 Meta 的一次挑衅。Brad 听到的消息是：Llama 4 将于本月发布，是一款4000亿参数的混合专家模型，拥有50-70个专家和约1000万的上下文窗口。
• Gurley 的判断——他反复强调这是推测，真正参与其中的是 Brad——是：如果 OpenAI 认为竞争关键在产品而非模型，那么开放权重是一步灵巧棋。它能给竞争对手施压，推动全球范围内的普遍使用，把推理负载转移到其他人的服务器上，并“抹掉其他模型在 API 端竞争的商业机会”——原因与 Google 支持 Kubernetes 相同。
• Brad 对华盛顿的判断是：政府“既不希望出现芯片版的华为-DeepSeek 一带一路，也不希望出现开源模型版的华为-DeepSeek 一带一路”——它希望全世界运行在美国算力和美国芯片上，并把 Huawei 910 芯片挡在外面。Gurley 的时间判断是：“未来3-6个月，可能决定5年、10年后谁还站在山顶。”而 Google、Meta 和 Apple 的高管变动“必然代表着某种焦虑”。

6. 400亿美元私人 IPO：龙头20倍，Anthropic 50倍，xAI 80倍

• 融资条款是：SoftBank 牵头，首期约100亿美元、第二期约300亿美元，投前估值约2600亿美元，投后约3000亿美元。Altimeter 参与了 Brad 所称的“私人 IPO”，规模超过几乎所有历史 IPO。他的框架是：“市场龙头从来不会显得便宜。”他还记得 Microsoft 当年以150亿美元投资 Meta 时，被普遍批评为贵得离谱。
• 可比数据是：预计2025年收入约130亿美元，对应150亿-180亿美元的退出运行率，远期收入运行率约20倍。Anthropic 估值600亿美元、收入10亿-20亿美元，约50倍；X/xAI 合并后估值约1250亿美元、收入约30亿美元，约80倍。通常应享受溢价的行业龙头，反而是3家公司中估值最低的。
• Gurley 继续追问：从非营利机构转为营利公司的流程仍有附带条件；headline 数字大于逐笔拆解后的现实，“闻起来像是在做宣传”，也是在向 Anthropic 传达“我们会长期留在这里”。他从 Uber-Lyft 的旧伤中总结道——当时 Masa 也在桌边——“这是国王们的运动”，单位经济被推迟处理：今年亏损50亿-70亿美元，每名非付费用户仅服务器成本就约15-20美元。“如果你要追赶它们，就必须准备好自己承担这笔成本。”
• Brad 的反驳值得保留：2020年，媒体都说 Uber“永远不可能盈利……是失败的商业模式”；而今年它将创造60亿美元自由现金流。“赢家拿走大部分。”

7. 需求被限流，大多数用户仍在使用一年前的模型——融资用于解除限流

• 数据是：ChatGPT 每小时新增100万用户，付费订阅用户2000万，周活跃用户5亿，消费者占比80%-90%。但需求正在被限流——Sax 说，美国的 AI 领军企业都“被迫设置速率限制”。Brad 表示，2-3个已经完成的模型和 Agent 产品因为缺 GPU 而“放在货架上”；Sam 说“如果你有10万块 GPU，请私信我”并非客套，真实需求已经存在——“这轮融资其实早就筹到了”。Gurley 的判断是：“两种情况可能同时成立。”
• 动漫风格图片生成的热潮——每天生成10亿张照片，同时 Gemini 2.5 在同一天发布——并不是看空理由。Brad 引用 Chris Dixon 的话：“下一件大事，最初总会以玩具的形式出现。”
• 关于约4%的付费转化率：更多算力会抬升所有指标，模型组合也会收敛。预计会出现不同价格层级，最终可能加入广告（Sam 不喜欢广告），并由一个智能模型——“ChatGPT 5 或 ChatGPT 6”——替用户做选择，而不是让用户在“04 mini、03 和01”之间挑选。Brad 对照早期 Google 和 Meta 的用户群后认为，这像是一款具备网络效应、赢家通吃的消费应用，而企业端会随着消费端普及而跟进，董事会里“给我一部 iPhone”的时刻将再次出现。

8. Agent 经济学打破 Google 的 LTV 算法

• Gurley 的结构性判断是：Google 恰恰因为把单个访客收入最大化，才容易受到冲击。Booking.com 会基于“LTV 算法”，在一间100美元的房间上以20美元为自身收入，却愿意向 Google 支付50美元——重复访问带来的生命周期价值足以证明前期亏损合理。但在 Agent 世界里，这套逻辑会失效：模型下面的白标服务在一笔20美元交易中最多只能分得10美元。“我不认为这笔账有任何办法算得通”——这对 OpenAI 是巨大的颠覆性优势。
• Brad 补充了这笔交易：10美元对 OpenAI 来说是纯增量，却替代了 Google 原本的50美元，而后者的收入已经从200美元降至150美元。讽刺之处在于：“终于到了2025年，我们第一次真正拥有了 Google 的竞争者……现在却开始讨论拆分它的搜索垄断。太荒谬了。”
• 标准层面的关键是 MCP：它让服务向模型呈现自身，而不是任由模型抓取。市场认为 MCP 最初来自 Anthropic，如今也得到 OpenAI 支持；谁在开放标准上最激进，谁就可能定义标准。贯穿始终的是：搜索主导20年来，构成市场的板块第一次发生位移——“事情发生得非常慢……然后突然发生得非常快。”

9. CoreWeave 遭遇五级飓风，以及折旧之争

• $CRWV 周五以约37美元跌破发行价，“我当时非常紧张”；随后 Google 宣布通过 CoreWeave 供应 Nvidia Grace Blackwell，股价升至约60美元，回应了市场对其依赖 Microsoft 的批评。如今客户包括 Microsoft、Meta、Google、OpenAI、Nvidia、Cohere 和 Mistral。Altimeter 是最大的 IPO 买方之一；Mike（可能是 Intrator）及其团队值得肯定，他们在5年内把公司从零做到300亿美元以上。
• Gurley 谈到上市时机：任何说要等到合适市场的人，“我会让他闭嘴，直接把公司拿出去。你控制不了市场。”2024年全年市场上涨30%以上，也没有带来 IPO 窗口。他列出的谜题是：Salesforce、Netflix、Square、Amazon、Palo Alto、Facebook、Snap、Proofpoint、NetSuite 和 CoreWeave 都曾跌破发行价；用 IPO 首日涨跌来判断公司质量，“是完全错误的看法”。他还调侃了约38.75美元的 C 轮认购价，以及首日恰好40美元的收盘价：“这是设计出来的。现实一点。”
• Brad 反驳 Jensen 在 GTC 上把 GPU 称为“收入的头号破坏者”的说法。那番话暗示 GPU 的有效寿命可能只有2年，而不是6年：2020年的 A100 到第5年仍在广泛使用；OpenAI 最近才退役2017年的 V100，周期长达7年；CUDA 更新也让 GPU 像他的老 Tesla 一样，“软件一更新，感觉就像换了辆新车”。合同数学是：4-5年的担保合同会在3年内收回资本开支、运营开支和 GPU 成本，第4年才是利润；而市场共识约25%的 EBIT 并未计入合同到期后的价值。
• Gurley 的反驳也值得保留：“这不是0或1的问题……产品的盈利能力会随时间下降。”因此，加速折旧可能更准确地反映有效寿命；行业老玩家曾把4年拉长到6年，而“答案可能就在两者之间”。此外，这还是一项高杠杆业务，必须去杠杆。

10. TikTok NewCo：授权算法，释放6000亿美元被锁住的风投价值——前提是 Xi 放行

• Brad 在4月5日最后期限前给出了设想——他自2015年起持有 ByteDance，但不参与谈判：成立一家“TikTok US” NewCo，由 ByteDance 持股低于20%（约19.5%），现有股东将持仓转入新公司；ByteDance 股东中60%是 Altimeter 等美国投资者，可能还包括 Coatue。约50%的新资金来自 Amazon、可能包括 Andreessen Horowitz 和 Oracle 等投资者，Oracle 合乎逻辑，因为 TikTok 已经运行在其得州云上。新资金注入 NewCo，后者获得算法许可，并拥有审计算法和数据的权利；Trump 希望价格偏低，可能还会引入主权财富基金。
• 与6个月前相比，最可能的折中方案是：创始人 Yiming 曾表示算法无法拆分，因为美国创作者会反哺全球产品，因此关停优于分拆。把同一套全球算法授权给 TikTok US，或许能解决这一矛盾。
• 这笔交易的价值在于：ByteDance 当前估值约3000亿美元，而其公允价值“更接近1万亿美元”，肯定也有8000亿美元；其中90%的价值来自 Douyin、Doubao（可能还包括）以及非美国市场的 TikTok。1万亿美元的60%意味着6000亿美元被锁住的美国风投价值——“超过几乎所有其他未实现风投收益的总和”。一旦 TikTok 条件获批、ByteDance 可以上市，这些价值就能转化为数千亿美元的 DPI。
• 风险在于，也是结尾：“我原以为这笔交易会获中国批准，现在不那么确定了。”北京可能阻止交易，而美国刚刚对中国征收54%关税。Bill 仍然乐观地认为，Trump 希望与 Xi 达成协议。Brad 的结论是：未来几年，“中美双边贸易关系将决定全球增长的方向”。