Johann Kerbrat——Robinhood 的加密回归、散户入场与代币化
摘要
Robinhood Chain 被当作一项十年期基础设施押注管理，而不是一笔加密周期交易。 自7月1日上线以来，已处理约3.6亿笔交易，并吸引了超预期的开发者活跃度。Johann Kerbrat 仍称当前使用量“才刚刚开始”，团队依旧“像第一天一样”投入建设。
2023年的收缩源于监管模糊，而不是对加密业务的战略反转。 针对主持人提到的 Robinhood 在2023年下架资产，Kerbrat 指出，当时的背景包括 Wells 通知（Robinhood 也收到了一份），以及保护其全球牌照业务的努力。Robinhood 在2018年冬天启动加密业务，当时“所有人都在说 Bitcoin 已经死了”；代币化一直是一个多年期项目，公司利用下行市场为下一轮复苏做准备。
Robinhood 的护城河在于分发能力，同时没有代币价格包袱。 Robinhood Chain 没有需要维护价格的原生代币，而 Robinhood 拥有2700万美国入金账户、2800万全球账户，以及现成的做市商关系。其由 Morpho 驱动的 Earn 产品将约7%的稳定币收益率放进主应用，自动创建智能钱包，已披露 TVL 约2.75亿美元，规模已跻身 Morpho 最大的金库之列。
代币化股票仍处于早期阶段，目前覆盖约200只美国股票和 ETF，但其最强逻辑在于改善市场结构，而非制造新奇感。 即时结算本可能改变围绕 GME 讨论的资金锁定问题；全天候交易让投资者可以对周五晚间的新闻即时反应；链上碎片化则保留了 Robinhood 让用户以1美元起步的能力。Kerbrat 的目标，是在不要求客户关心交易是否上链的前提下，交付这些好处。
Robinhood 初期瞄准的是美国以外、缺乏低成本券商服务的人群。 随着私人资产、房地产和其他市场逐步代币化，Kerbrat 认为这一机会还会扩大。他也将股票代币视作一种可组合的基础原语：可用于抵押、微型贷款，或与出人意料的 meme coin 配对，从而形成溢价、套利和流动性机会。
Robinhood 想掌握的是界面，而不是底层的每一套协议。 公司没有选择自建所有 DEX 或永续合约引擎，而是将钱包体验与 Lighter 的后端结合，并从 BitGo、Privy、Fireblocks、Chainlink 等多家供应商组建托管和预言机基础设施，同时接入多个 DEX。Robinhood 向开发者提供的是主应用入口，以及未来覆盖120多个国家的扩张路径，而不只是又一条独立链。
让散户上手，意味着隐藏加密基础设施，同时为高级用户保留退出通道。 Kerbrat 说，加密行业是“工程师为工程师打造的”；因此 Earn 抽象掉钱包、Arbitrum、L2 和交易授权，但仍允许用户将私钥导出至 MetaMask。产品是否成功，取决于成本、速度和易用性等客户痛点，而不是 Robinhood 是否攫取每一层经济价值。
精读
1. Robinhood 的加密战略穿越周期
Kerbrat 不接受主持人将 Robinhood 新一轮加码描述为市场情绪驱动的说法：公司在2018年冬天就启动了加密业务，当时“所有人都在说 Bitcoin 已经死了”。主持人将2023年与 Robinhood 下架资产联系起来；Kerbrat 则将监管不确定性和 Wells 通知（包括 Robinhood 收到的通知）视为背景，认为当时的防御性决策是为了保护其全球牌照业务。
代币化已经推进了多年，包括 Vlad 在一年多前刊登于《华盛顿邮报》的评论文章。Robinhood 的做法是在下行市场建设产品，让客户在市场活跃度恢复时拥有新功能；股票代币已经出现“周末发生数百万笔交易”的情况，这是传统金融系统无法实现的。
Robinhood Chain 自7月1日上线以来已处理约3.6亿笔交易，开发者参与度也让它在 L2 中成为最活跃的网络之一。Kerbrat 的目标看向十年后，届时区块链预计将取代传统系统的大部分功能；眼下的增长也只是“才刚刚开始”。
2. 分发能力让 DeFi 进入主应用
Robinhood 的一项结构性优势，恰恰是它没有推出链上代币。Kerbrat 称，代币价格管理是“我们没有的干扰项”；Robinhood Chain 是由2700万美国入金账户、2800万全球账户和长期做市商关系支撑的基础设施。这些关系也有助于支持并提升 DeFi 股票代币产品的合法性。
Earn 展示了这种分发能力如何运作。该 Morpho 驱动的产品在 Robinhood 主应用内为稳定币提供约7%的收益率；客户参与后，Robinhood 会自动创建智能钱包，并将代币直接借入链上金库，无需用户管理私钥。
Robinhood 曾披露约2.75亿美元的 TVL，该金库已经跻身 Morpho 最大金库之列，并且仍在增长。Kerbrat 预计客户会先进行测试，再逐步增加配置；余额每隔几秒更新一次，资金积累可以即时看到。主持人的反应是：“Morpho 这件事太疯狂了。”
3. 代币化靠市场结构证明自身价值
主持人的质疑值得保留：代币化叙事已经跑在指标前面。Kerbrat 也承认行业仍处于早期阶段：真正持有链上钱包的人相对较少，Robinhood 目前提供的也只是约200只美国股票和 ETF，仍是 NASDAQ 和 NYSE 上市标的中的很小一部分。
即时结算是最清晰的反事实。Kerbrat 表示，如果当时不需要在交易结算期间锁定巨额资本，Robinhood 面对的 GME 问题不会以同样的方式发生；如果链上能在几分钟甚至几秒内完成结算，“那会是一个完全不同的世界”。
第二个突破口是全天候交易：“世界在周末也会变化。”新闻可能在周五收盘后发生，投资者却要等到周日晚间或周一早上才能对冲；Robinhood 已经看到大量股票代币在周末交易。碎片化也天然存在，保留了推动 Robinhood 早期增长的1美元入场门槛。
Robinhood 初期会在两类人群之间优先服务后者：希望延长交易时间的现有美国客户，以及无法进入美国市场的人。Kerbrat 指出，欧洲一些券商仍在收取佣金或设置最低交易金额，而手机和互联网已经广泛普及；随着私人资产、房地产以及更多国家的证券加入，代币化现实世界资产可能逐步吸引更多用户。
4. 可组合性比垂直掌控更重要
Kerbrat 将股票代币视为“一种新的基础原语”，类似于永续合约——后者约在十年前由加密行业创造，如今正越来越多地影响传统金融系统。一旦股票敞口可以在链上使用，它就能成为抵押品、支持微型贷款，或成为 Robinhood 原本没有预料到的产品的原材料。
股票代币与 meme coin 配对就是一个意外案例：这种组合暴露出溢价、套利机会和新的流动性。Robinhood 并不将 RWA 和 meme coin 视为两个彼此割裂的世界；低延迟、快速出块和低 gas 费同时服务于两者。Kerbrat 谨慎补充道：“我认为这条链的市值已经超过10亿美元。”
当被问及为何接入 Lighter、而不是自建永续合约交易所时，Kerbrat 表示，Robinhood 完全可以自建 DEX 和永续合约引擎，但资源优先级更重要。Robinhood 将精力集中在简单易用的钱包界面和下单体验上，由 Lighter 提供后端支持；主持人则认为，移动端永续合约仍是一个规模庞大、尚未充分开发的市场。
这次上线的技术栈包括 BitGo、Privy、Fireblocks 等提供的托管服务，覆盖股票代币产品的 Chainlink 集成，以及多个 DEX。Robinhood 对开发者的主张是，这条链“不是一个边缘项目”：它连接主应用和钱包，支撑新功能，并计划帮助 Robinhood 扩展至120多个国家。
5. 当客户看不见链时，链才真正有用
Robinhood 拥有13条业务线，每条年收入至少1亿美元，覆盖信用卡、银行、券商和期权。Kerbrat 将 Robinhood Chain 称为“明日的基础设施”：稳定币可以让国际电汇更快，并可能降低外汇成本；代币化可以进入传统券商难以服务的市场；链上借贷则能减少侵蚀收益的中间环节。
主持人进一步追问其中的经济取舍：Robinhood 可以掌控每一家 DEX 和永续合约交易场所，但代价是放弃开放网络效应。Kerbrat 表示，产品路线通常不会从收入最大化开始，而是从客户痛点和产品市场匹配开始。以加密订单为例，Robinhood 会将订单交给相互竞争的做市商，以压低价格，同时仍能从低成本的链上活动中赚取排序器费用。
Kerbrat 自己在2015年或2016年前后开设的第一个 Robinhood 账户，把一笔小额存款变成了对股票、经济学和金融的持续学习。他的启示是，很多人害怕“迈出第一步”，尽管越早养成金融习惯，复利时间就越长；Robinhood 现在希望覆盖用户人生中的每个阶段，包括儿童 Trump Accounts、退休账户、券商账户和联名账户。
对于加密行业，他的诊断很直接：这是“工程师为工程师打造的”。Kerbrat 指出，交易授权可能直接耗尽一个钱包；主持人则回忆起自己过去“奶奶要有一串 seed phrase”的判断。Earn 隐藏了 Robinhood Chain、Arbitrum 和 L2 的运作机制，但允许用户将私钥导出至 MetaMask。主持人承认，时代已经变得黏滞；Robinhood 现在希望吸引覆盖 RWA、预测市场、银行基础设施和 meme coin 的开发者，找出市场仍然缺失的东西。