现在是买入 ENA 的时候了吗？Ethena Pay、股票基差交易与代币清理

摘要

• Ethena Pay 被定位为一款让加密基础设施隐身的非托管全球新银行应用。 用户可以储蓄、消费和转账，同时避开助记词、Gas、跨链桥以及稳定币选择；Lito称应用已覆盖50个国家，目标先扩至100个、再至150个国家。其目标是做成一款「我妈都能用」的产品（“my mom could use”）。
• Ethena 的结构性优势，在于将 USDe 的收益引擎与上层消费者应用纵向整合。 Lito指出，净利息收入贡献了 Robinhood 37%的营收，以及 Revolut 约25%的营收；他认为，Ethena可以在提供法币通道和其他功能时“免费提供，最差也只是按成本价提供”，同时从用户余额中变现。
• 股票基差交易可能成为 Ethena 下一项差异化收益来源。 Lito认为，股票市场在熊市中仍会交易，其规模是加密市场的“100倍”，股票永续合约的活跃度最终可能超过加密永续合约。Ethena声称自身的优势在于执行力：“没有任何新银行、其他 DeFi 协议，或者任何人”具备同等规模、数十亿美元级别的多场所基差交易经验。
• 扩大的 USDe 投资授权降低了其对加密市场看涨资金费率的依赖。 除原有的中性加密基差交易外，Ethena还提到面向机构的 BTC 和 ETH 借贷、有限的 DeFi 借贷、高评级代币化基金、国债、流动性储备，以及即将配置的股票基差交易。Lito预计，新组合可能抬升 USDe 的周度收益率，并支撑其市值。
• ENA 清理方案被描述为消除了显性的代币供给悬压。 一只基金从在解锁期间卖出代币的现有投资者处买入代币，价格约在7美分低点；剩余投资者的归属期则被提前，按录音时的说法，ENA将在10月5日全部解锁。公告出现时，连Lito都说：“我和你一样惊讶”（“I was as surprised as you”）。
• Ethena 对 Ether.fi 及其他新银行的竞争逻辑，依靠的是信任、用户体验和执行力，而非排他性。 Lito称，这一品类可以在不挖走现有用户的情况下共同扩张，并指出 Ethena 曾管理150亿美元而一分钱未亏；他将持久护城河归结为一句话：“唯一无法复制的是执行力”（“The only thing that can’t be copied is execution.”）。
• Ethena Pay 的分发已受产能约束，等待开放的人数超过10,000人。 录音时，Ethena Pay提供最高6%的收益、USD/EUR/GBP接入零手续费、昵称转账、国际银行支付、Apple Pay消费以及最高5%的加密返现；美国上线预计还需3-4周。产品逻辑归根结底就是“储蓄、消费、转账”（“save, spend, and send money”）。

精读

1. 一段建筑工作经历，让 Lito 回到消费级加密领域

• Lito回顾了自己9年的加密经历：2020年，他通过 Crypto Testers 教新手入门，内容包括 MetaMask、Aave 和 Uniswap 教程，之后又参与 Hop 和 Socket 的跨链桥建设。跨链基础设施一度被认为不可或缺，但最终变成了“某种商品化、已经解决的问题”。

• 失去动力、生育并迁居其他国家后，他离开 Socket，花了4-5个月帮从事建筑工作的岳父建房。这是“我人生中最难的工作”，但也让他体会到体力劳动的价值，以及坐在笔记本电脑前工作的人有多“幸运”——当然，“幸运”要打引号。

• Ethena随后找到他，邀请他参与推出 Ethena Pay；这款面向消费者的产品，正好契合他长期以来让普通用户进入加密世界的愿望。他称这是“天作之合”，放弃了原本准备的更长休假，经过约10轮面试后，负责产品的市场进入工作。

2. Ethena Pay 隐藏链上复杂性，同时保留自托管

• Lito用60秒概括这款产品：一款让用户在全球储蓄、消费和转账的移动应用。关键区别在于非托管：钱包完全由用户自己控制，因此 Ethena 可以比直接持有客户资金的银行或金融科技公司扩张得更快。

• 产品体验会隐藏大部分链上复杂性，包括助记词、Gas、跨链桥，以及在 USDC、USDT、USDe 和 PYUSD 之间进行选择。注册流程应像 Venmo 一样简单，尽管底层产品同时整合了加密余额、银行卡和法币转账。

• 用户可以存入稳定币或其他加密资产，系统会将其转换为最高赚取6%收益的美元余额，无需手动进入收益金库。美元、欧元和英镑银行转账也已支持，Lito称费用“真的为零，没有外汇手续费，什么都没有”。

• 通过昵称转账无需支付 Gas 费；银行卡可以添加到 Apple Pay，并提供最高5%的加密返现。跨链入金同样被抽象掉：用户只需选择来源网络，向系统生成的地址发送资产，资金最终会抵达 Avalanche 上的 Ethena Pay。

3. 掌握美元资产，改变新银行的经济模型

• Lito认为，竞争对手通常是在别人的稳定币之上叠加一张卡或一个 DeFi 收益金库。Ethena则同时掌握数字美元资产、收益机制和消费者应用，避开白标发行方的分成安排。

• 这点之所以重要，是因为余额变现据称贡献了 Robinhood 37%的营收，以及 Revolut 约25%的营收。因此，Ethena可以把支付网关、卡片货币转换加价和其他相邻服务当作获客工具，同时在基差交易、机构借贷、DeFi、代币化基金和国债之间配置资产。Lito还说，一家白标竞争对手的资产只有部分投向国债。

• DeFi Dad说，自己曾是那个改变对移动端加密看法的人。Lito则将这一机会归功于 Argent 的 Itamar：他早在2019年就看到了机会，但当时来得太早，Ethereum 的费用和一轮又一轮的链限制还没有变得可控。如今，出色的移动端用户体验可以“像野火一样蔓延”，并扩展到100万至200万用户；他是在讨论 FOMO 时做出这一判断的。

• Ether.fi仍是最明确的竞争对手，尤其是在加密抵押借贷方面；DeFi Dad的会计师认为这简直是“某种炼金术或黑魔法”。Lito没有选择攻击竞争对手：市场可以围绕所有参与者共同增长，而 Ethena 真正的防线，是规模化建立的信任、产品用户体验和执行力。

4. 股票基差交易让 USDe 超越加密周期

• DeFi Dad将 Ethena 最初的加密基差交易描述为约50%做多现货、约50%做空永续合约的结构；当空头仓位获得资金费收入时，策略就能产生收益。Lito则将其与股票交易对比，称即便在熊市中股票仍会交易，而加密市场的活动会收缩。

• Lito称，链上股票及相关现实世界资产在熊市中仍在增长，这并不常见。他说，该板块约占加密市场未平仓量和成交量的50%，并认为股票永续合约最终可能超过加密永续合约，因为底层股票市场的规模约为加密市场的100倍。

• 录音时，Ethena尚未配置股票交易，但预计“几天内”就会开始。Lito列出的其他来源包括：向寻求做多 BTC 和 ETH 的机构借款人提供贷款，主要通过 FalconX 和其他机构借贷部门完成；有限的 DeFi 借贷；通过代币化基金开展的部分借贷；AAA级工具；国债；以及作为储备缓冲的流动资产。

5. ENA 清理操作消除未来悬压，换来当下明朗

• Lito几乎与公众同时得知代币调整。一只基金找到那些在解锁期间卖出代币的现有投资者，以约7美分低点的价格提出回购；其中许多人已经不再持有这些代币，而该基金持有的供给份额更多。

• 剩余投资者的解锁期被提前，而不是再延长1年，因此10月5日成为全部解锁的公布日期。Lito的解读是，市场担心的供给悬压届时将消失；作为 ENA 持有者的两位主持人，也认为这套安排几乎正是长期代币持有者想要的结果。

• StablecoinX被明确说明与 Ethena 无关，尽管其令人困惑的 Nasdaq 股票代码是 USDE。其任务是积累 ENA，而不是维持美元锚定。Lito称，最近看起来发生的 CEO 更替，让一名前 Franklin Templeton 负责人接任该职位，而 Tae Chen 仍参与董事会工作或担任董事长；“我知道的真的就这些。”

• 短期内的限制仍是承载能力。Ethena Pay 等待名单上有超过10,000人，开户正按周推进，美国发布目标定在3-4周内；Lito还预计，股票基差交易的配置会开始反映在 USDe 的周度收益率中。