他如何在加密史上最大崩盘期间募资6.5亿美元（ft. Haseeb）
摘要
Dragonfly第四支基金募资6.5亿美元，是押注金融加密领域的逆周期投资，而不是宣告市场阵痛已经结束。 Haseeb表示，公司目前管理的资产规模约40亿美元，并在《Fortune》称为“加密VC的灭绝级事件”期间完成募资。估值下跌、资本稀缺之际，“钱变得很有价值”：基金的任务是在“所有东西都打折”时买入耐用的金融基础设施。
Haseeb的底层判断是，加密行业只有触及货币才会成功，而大多数非金融愿景都是行业自我制造的“集体幻梦”。 Bitcoin、Ethereum、ICO、DeFi、NFT、stablecoins、RWAs、perpetuals和prediction markets都获得了自下而上的采用；去中心化社交媒体、DAO、游戏和元宇宙土地，则是投资者彼此说服出来的叙事。他对Gensler之后行业的质问很直接：“游戏都去哪儿了？……没人想要这些东西。”
主持人关于机构全面接管加密行业的“黑暗结论”被驳回，因为传统机构的采用是面向过去的，也不会复制加密行业最核心的属性。 NYSE全天候交易或机构将债券代币化可能有用，但两者都未必需要区块链，也无法提供“全球化、无需许可、全天候、可编程的金融”。Haseeb把人们担心BlackRock最终拥有加密行业，比作早期预测《时代》杂志或Walmart会拥有互联网：传统机构可以把既有产品搬到线上，却未必能占据新一层网络中稀缺的价值。
Haseeb认为，耐心以及避免被迫清算，是加密行业最持久的优势。 仅仅4个月前，Bitcoin还接近120,000美元，市场却突然变成“剧烈宿醉”状态；他的解释是，ICO、DeFi、FTX和Luna崩盘惩罚了那些被迫卖出的人，而底层系统仍在持续增长。“耐心几乎是加密行业所有问题的解药。”
加密骗局永远不会消失，因为让赚钱无需许可，既释放了人性中最好的一面，也释放了最坏的一面；但Haseeb认为，自2017年以来，骗局与实质项目的比例已经显著改善。 下一轮投机复兴不会只是memecoins卷土重来：就像线上扑克一样，每种游戏最终都会职业化，直到业余玩家退出，只剩下“鲨鱼互搏”（shark on shark action）。他预计下一种游戏很可能原生于AI，而今天的深度交易者一开始会把它视为愚蠢的东西。
Agentic commerce是一个“兼容并行”的市场：获批的购买可以继续使用信用卡，而真正自主的agents需要类似加密货币的结算方式。 封闭式AI实验室不太可能愿意承担agents未经人类批准就自主消费的责任，卡组织也会抵制prompt注入后发生购买、再通过拒付追回资金的交易。Stablecoins提供了相反的API——不可逆、全球化、买方自负风险的支付方式——适用于agents向其他agents、未知交易对手或金融市场付款，尤其是在美国以外的地区。
Agent支付的论点仍远远领先于现有证据。 Haseeb形容x402的活跃度很小，在谈到 farms 后给出的粗略数字从“不到100万美元”到“每天约100万美元”不等，并警告说今天给一个agent加密货币，它可能几天内就会把钱弄丢。他押注的是模型能力快速提升，以及人类希望自动化采购和工作的需求，而不是当前已经有意义的交易量。
在AI领域，Haseeb预计美国前沿实验室会进一步扩大领先优势，最终成为准国家安全承包商，并在真正的行业崩盘中获得政府支持。 他暂时把这一转折点放在2028—29年左右：届时军事应用和经济扰动的规模足以要求安全许可，并带来类似Los Alamos的保密程度。他为两项技术提出的最终行动原则相同：“留在牌桌上”，因为持续参与的人往往能熬过那些更聪明、早期获胜后却退出的对手。
精读
1. Dragonfly坚持押注金融加密，募得6.5亿美元
Dragonfly宣布其第四支基金规模为6.5亿美元之际，许多同行正在缩减规模，甚至完全无法募资。Haseeb称，对所有基金管理人而言，背景环境都很艰难，但Dragonfly“幸运的是，在钱很有价值的时候手里还有钱”。
该公司管理的资产规模约40亿美元，投资组合包括Polymarket、Bybit、Monad、MegaETH、Kaito和Ethena。《Fortune》的配套标题称这是“加密VC的灭绝级事件”，Haseeb认为，这一标题准确描述了当时的募资市场。
他对Dragonfly能够拿到下一支基金的解释，不只是公司熬了过来，而是它回答对了加密行业最重要的问题之一：“这个领域究竟是干什么的？”答案是货币、金融和“价值互联网”，而不是去中心化社交媒体、游戏，或围绕DAO重组社会。
历史演进就是他的证据：Bitcoin引入点对点支付和非主权货币；Ethereum加入可编程金融合约；ICO提供资本形成；DeFi则把这一命题明确化。NFT、stablecoins、RWAs、perpetuals和prediction markets，都是同一条货币脉络的延伸。
2. 金融加密由用户需求自下而上建立，其余部分则是投资者制造出来的
Haseeb强调，金融应用是“自下而上”获得采用的。VC并没有先写出一份宣言，再把stablecoins或DeFi凭空召唤出来；用户先开始使用这些产品，投资者随后发现，创业者值得获得更多资本，以加速已经在运转的东西。
相比之下，Web3游戏、DAO、元宇宙世界和乌托邦式非金融用例，都是“一场席卷整个行业的集体幻梦”。Decentraland市值数十亿美元，却只有约300名日活用户，这成了典型案例：投资者为缺乏使用需求寻找解释，因为买家仍然愿意给虚拟土地定价。
监管后的反击有意保持严苛。Chris Dixon认为，监管和Gary Gensler让非金融加密应用来得太早；Haseeb的回应是：“Gensler已经走了……游戏都去哪儿了？”如今连游戏创始人也告诉他，用户主要想要的是更好的产品，而不是Web3元素。
3. 加密行业正在攻击互联网被禁止改动的金融底层
Haseeb用PayPal举例说明这一结构性论点：Peter Thiel最初想打造一种原生于互联网、与银行脱钩的货币，但监管机构迫使PayPal与Wells Fargo合作。最终留下的主要只是“覆盖在银行系统之上的一层薄薄接口”，并不是新的货币底层。
银行业仍遵循有限营业时间，因为国家金融体系最终由政府控制。私人银行可以在正常时期运营这些体系，但危机暴露出国家的权力；控制这条“窄腰”，就能监管货币如何流动。
因此，互联网时代的创新只改善了外围——移动账户访问和支票扫描——却没有取代底层架构。加密行业之所以“像野草一样生长”，是因为它终于直接与金融机构竞争，即使所有触碰金融的公司都面临传票、威胁、关停和被银行体系断供。
4. 传统机构的代币化，不等于无需许可的金融
Thread Guy的黑暗结论是，BlackRock、NYSE以及大型Web2机构可能会在封闭花园中采用代币化，却不会把用户或资本导向现有的DeFi协议、应用或基础设施。
Haseeb借早期互联网的类比，称这一判断“显然错误”：传统机构当时拥有分发能力和开发者，但Exxon、Walmart和《时代》杂志并没有因为上线互联网就拥有互联网。它们继承下来的产品形态，是为上一个世界优化的。
2017年的Enterprise Ethereum Alliance已经上演过一遍机构入场剧本：大型金融公司提出Ethereum分叉、代币化债券和区块链结算项目，但Haseeb找不到这场倡议留下的任何重要遗产。“他们当时做的，和现在做的完全是同一件事。”
他承认，NYSE全天候交易是好事，但货币本来就全天交易，交易所改变营业时间也从未需要加密行业。真正的产品是“全球化、无需许可、全天候、可编程的金融”；代币化债券是必要的库存，却不是他认为价值会集中的地方。
5. 下行周期奖励那些没有被迫卖出的人
Haseeb把加密周期描述为：从免费酒水和喧闹音乐，突然切换到灯光亮起后的尴尬时刻。大约4个月前，Bitcoin还在接近120,000美元交易；如今“派对结束了”，参与者正在离场，留下的人则感到“剧烈宿醉”。
VC最关键的优势，就是永远不会成为被迫卖方。无论是ICO崩盘、DeFi寒冬、FTX、特朗普之后的宿醉，还是Luna崩盘，Haseeb认为，反复永久摧毁回报的机制不是暂时回撤，而是被迫清算。
这让投资变得异常直接：“别人恐惧时要贪婪……那当然。你就买垃圾。”Dragonfly正在集中投资已经运转的金融产品，包括大笔投资Polymarket和Rain、持有Ethena和Mesh的大额仓位，以及其领投的7,500万美元Mesh融资。
6. 每一场投机游戏，最终都会在专业玩家解决它之后结束
Haseeb说：“加密行业永远不可能摆脱骗局”，因为完全自由的货币既可以让人向公益事业捐款，也可以让人瞬间发起memecoin rug pull。不过，他认为，2017年包括BitConnect在内的大型骗局泛滥之后，如今骗局与合法项目的比例已经明显改善。
两位嘉宾都认为，“加密行业的声誉从未如此糟糕”的说法不符合历史。Haseeb称，FTX之后的时期是“地狱的更底层”；Thread Guy则反对那种暗示崩盘并不严重、或市场信心始终完好的事后改写。
Haseeb用职业扑克解释了零售游戏为何会消亡。早期线上扑克中，中等水平的玩家仍能获利，业余玩家也玩得开心；随着职业选手不断进步，每张牌桌最终都变得机械而不受欢迎，只剩下“鲨鱼互搏”。
加密行业也以同样方式轮动：从ICO到DeFi farming，再到NFT和memecoins，每一代人往往都会把下一代视为垃圾。如今memecoins已经有太多专业玩家，供应链也过于完整；下一场游戏可能与AI有关，但Haseeb的“诚实回答”是，他还不知道它会是什么样。
7. 自主agents将支付分成需审批轨道与不可拒付轨道
Haseeb拒绝把cards和USDC看成二选一。通过Shopify或Etsy进行ChatGPT电商可以保留熟悉的流程：人类批准购买，再由信用卡完成结算。Amazon缺席反映的是平台控制，而不是信用卡无法服务agents。
完全自主的活动则不同，因为大型实验室面临极高的责任风险。一个agent可能遭遇prompt注入，在主人睡觉时买下不需要的商品，或在2分钟内执行50笔交易；如果反复发生拒付，卡组织最终会禁止没有明确审批记录的消费。
开源agents可能会推进得更快，因为它们的用户愿意承担更多风险——这相当于有人在监管机构宣布实验性肽类安全之前，就先自行注射。于是，自主支付API变成“不可拒付”和“买方自负风险”，正是Haseeb赋予stablecoins的属性。
这一支付轨道还会扩大可触达的交易范围。Agent可以向另一个agent、世界任何地方的未知交易对手付款，也可以买入金融资产——这些都是信用卡无法稳定覆盖的场景。Haseeb预计早期采用会发生在美国以外，因为跨境电商和B2B stablecoins在那里已经更重要。
8. 当前agent支付规模很小，但能力正在复利式提升
Haseeb反复提醒，整个论点仍处在早期。他称Coinbase采用的支付协议x402正变得越来越主流，但在经济规模上仍无足轻重：一方面说交易量“不到100万美元”，另一方面在剔除 farming 活动后又给出“每天约100万美元”的粗略数字。
更重要的问题是，agents究竟在买什么；他的答案是，当前用例仍然很小。“如果你给模型加密货币……就不要指望几天后还能看到那笔钱”，因为现有系统仍然过于脆弱且不可靠。
他的乐观来自变化速度：通用agents直到最近才变得可信，而模型质量正在快速提升。只要有可能，人们就会自动化采购和自身工作的一部分；经济活动会“无论我们愿不愿意”迁移到agents上，而且往往早于观察者意识到这一点。
9. 前沿AI可能成为国家基础设施，但不是马上
Thread Guy认为中国和美国在AI领域接近得令人不安；Haseeb称这是“非常中庸的看法”。他表示，中国开源模型可能只落后几个月，但据称它们是在蒸馏美国系统，而前沿实验室则在不断积累专有合成数据和内部数据。
他拿Alibaba的Qwen作为样本：Qwen在旧版AIME数学竞赛中表现出色，但在新题目上的表现明显变差；他将其解读为刷榜证据。根据他的实际生产编码经验，中国模型“就是差得多”，尽管过去6个月已经大幅进步。
中国仍是唯一有分量的挑战者，而且远远领先于欧洲或日本，但Haseeb预计，开源模型与闭源模型之间的差距会扩大。随着基准测试失去意义，衡量能力会变得更困难；美国领先实验室积累的私有数据，跟随者无法复制。
一旦军事用途“垂直增长”，并且AI每年将GDP推高约10%，他预计美国的控制措施会收紧——可能在2028或2029年左右，但“我不认为会是2027年”。实验室会变得像政府承包商：敏感岗位需要安全许可，保密程度接近Los Alamos，竞争也会变得资本密集且监管密集到难以承受。
10. 真正的AI崩盘会带来政府买单，而不是例行的VC支持
Thread Guy提到，据报道，政府在抓捕Maduro的行动中使用了Claude，以及随后与Anthropic发生的公开争议。Haseeb称这并不意外，并在没有十足把握的情况下猜测，Anthropic最终会让步，因为美国政府是“世界上最大的企业”，是一个不能失去的客户。
他反对含糊地说华盛顿会“兜底”OpenAI。这个词可能意味着股权投资、债券支持、购买算力、资不抵债时国有化，或者仅仅是口头支持；如果不说明机制，这个说法几乎没有解释力。
在他的叙述中，OpenAI距离财务困境还很远：公司仍在更高估值上持续融资，而Nvidia不投资500亿美元，本身不会造成崩盘。公司完全可以直接削减算力承诺。
但如果真正的崩盘到来，Haseeb认为政府干预“几乎毫无疑问”。华盛顿可以买入债券、投资算力，或提前购买需求，理由是前沿算力具有战略必要性，即使消费者或企业尚未愿意为此买单。
11. 长期坚持胜过天赋，因为早期赢家终会退出
在谈到Kyle Samani离开时，Haseeb回忆说，自己进入加密行业时，身边有一些他认为高不可攀的基金管理人。Kyle一直是最后一批“每天都在挨打”的同行之一，为组合公司持续奋战，而其他早期领袖逐渐沉默，或干脆退出牌桌。
Naval Ravikant的教训毫不煽情：“聪明人早期会赢，然后退出。”只要坚持得足够久，那些看似不可战胜的对手最终会退休、懈怠、消失或崩溃；有纪律的经营者往往不需要直接击败他们，因为“他们会自己打败自己”。
人才转向金融科技让Haseeb担忧，而人才加入银行会让他“泪流满面”。但转向AI不同：他认为AI是本世纪最重要的技术，其进步会叠加在加密、智能手机和能源之上，而不是与它们进行零和竞争。
他最后的号召很简单：“留在牌桌上。”加密并不是唯一值得投入的技术，而理解AI会让人更擅长加密；在苦干了大约10年后，Haseeb“哪儿也不会去”，因为他相信这个行业还有很长的路要走。