第135期 - 2025年3月21日

摘要

• Gilead 的 HIV 预防业务如今出现了一个足以影响估值的政策变量。 Brian Skorney 将每年注射2次的 lenacapavir PrEP 逻辑——2030年共识收入约40亿美元，而目前 Descovy PrEP 的收入约为20亿美元——归因于他所称的“强制依从”（forced compliance）优势。CDC 每年用于 HIV 预防的支出接近13亿美元，联邦层面的建议还会影响更广泛的支付方行为；即便 HHS 资金报告只是部分收回，仍足以给股价带来压力。

• Immunovant 的 batoclimab 数据支持更深度的 FcRn 抑制，但市场争论的焦点是安慰剂，而非药效。 680 mg 剂量使 MG-ADL 下降5.6分，低剂量下降4.7分，安慰剂组下降3.6分；Matthew Gline 称，5.6分是大型晚期 MG 研究中显示的最大绝对降幅，但扣除安慰剂后的差值就没有那么突出。Immunovant 将优先推进 IMVT-1402，力求保留其抗体带来的更深度 IgG 抑制，同时避免 batoclimab 导致的白蛋白下降和 LDL 升高；公司也接受 Vyvgart 在 MG 和 CIDP 领域“很难撼动”（tough to unseat）的现实。

• Batoclimab 事件还暴露出，部分市场参与者对管理层如何解读临床数据几乎毫不在意。 Immunovant 的流通股空头仓位约为20%，数据发布后公司举行了25场投资者会议，但 Gline 表示，没有一家 pod 基金要求参加。他得出的结论颇为尴尬：公司已经变成“超级碗上的一场道具赌局”（the object of a prop bet at the Super Bowl）；Eric Schmidt 则给出了更温和的解释——事件驱动基金可能只是平仓离场，转而寻找其他机会。

• Incyte 的 povorcitinib 可能足以跨过化脓性汗腺炎的审批门槛，却未必能跨过竞争门槛。 2项试验和所有剂量组均胜过安慰剂，但 Schmidt 认为数据“相当不错”而非出色，整体大致处于 IL-17 疗法水平，甚至可能弱于 Bimzelx。AbbVie 的 Rinvoq 将在明年上半年公布数据，可能争夺一个10亿至20亿美元的三线治疗市场；而 Incyte 正需要在 Jakafi 最终失去独家权前扩大管线。

• DMD 外显子跳跃疗法的基准，可能已经从1–3%的 dystrophin 表达提高到部分病例的10–25%。 Avidity 的 exon 44 项目和 Dyne 的 exon 51 项目都将 CK 降至接近正常水平，这是 Schmidt 所称“以前从未、从未”持续观察到的结果；两者还报告了全长 dystrophin，表达范围对应 Skorney 所关联的约10%阈值，更接近 Becker 肌营养不良而非经典 DMD 表型。但两家公司都尚未展示真正关键的功能性结果，Skorney 强调，dystrophin 替代疗法的随机对照证据仍未解决。

• Elevidys 的死亡事件让疗效不确定性，而不是 AAV 肝毒性本身，成为风险收益权衡的核心。 一名接受治疗的患者因肝衰竭死亡，病例还伴有疑似潜伏 CMV 再激活，Sarepta 股价因此下跌约25%；高剂量全身性 AAV 的毒性本来就是已知的类别风险。真正加剧争论的是，Elevidys 此前在随机试验主要终点上屡次失败，且其获批过程部分无视了 FDA 审评团队的意见，令整个领域对 microdystrophin 是否能真正改善患者获益仍处于“柏拉图洞穴”之中。

• 大型生技股的安全性资产与前沿私有资产正在同时吸引资本，而公开市场上的开发阶段 biotech 则持续被下调估值。 Alnylam 获得覆盖范围广泛的 vutrisiran ATTR-CM 标签后上涨10%，但 Schmidt 认为其中很大一部分是“逃向安全”（flight to safety），而非审批结果超预期。与此同时，AstraZeneca 和 Sanofi 都为早期私有平台支付了数亿美元 upfront；Gline 认为，这可能产生一种“奇怪的压缩效应”（weird compressing function）：推高早期资产价值，同时降低药企花数十亿美元收购晚期上市公司的必要性。

精读

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