David Vélez——打造 Nubank，展望全球银行业的未来——[Invest Like the Best, EP.495]

摘要

• Vélez的核心判断是，金融科技对传统金融的颠覆仍处于第一局：全球消费金融服务市场规模约为10万亿美元，其中约90%仍经由网点提供，掌握在传统银行手中。 这就像世界上90%的人还在去 Blockbuster 买 VHS 磁带和 DVD，而 Netflix 式服务只占约10%。Nubank是最有力的例证：在巴西拥有近1.2亿客户，约占成年人口的65%；约60%的用户把它作为主要银行账户，Nubank已全面超越当地最大传统银行。
• 成本结构才是护城河：Nubank用1万名员工服务1.4亿客户，而竞争对手用10万名员工和6000家网点服务1亿客户，服务成本仅为传统银行的约3%。 在美国，15万亿美元零售存款在利率为4.5–5%的环境下仅获得约40个基点收益，意味着每年约6000亿美元流向银行、用于维持网点，而没有留在消费者手中；Vélez认为，竞争终将侵蚀这块利润池。
• 谈到AI时代的护城河，Vélez认为规模化新银行处于“甜蜜点”：初创公司有速度，但“你还是没法让 ChatGPT 替你拿到银行牌照”。 Nubank积累了覆盖13年、每位客户2万–3万个数据点，并在收购 Hyperplane 后打造了面向金融服务与信贷的自有基础模型。他说，这套模型已支持墨西哥和哥伦比亚的反欺诈决策，也能帮助 Nubank 从进入美国及其他市场的第一天起就用自有模型做决策。
• Nubank在2025年12月错过 Opus 4.6 的转折点，晚了60天才意识到模型能力已经跃升；此前的模型处理 Clojure 代码“实在糟糕”，随后公司拉响“红色警报”，逐一梳理并用AI重造全公司120条工作流，每一步都配有评估体系。 Vélez的直接下属从1人增至20人，组织层级从10层缩至5层；他称这像“一针肾上腺素”，并指出许多效率提升“甚至不是AI带来的”——AI只是推动公司重新审视一切的催化剂。
• Vélez关注的几项外部变化是：支付数字化将让现金退场，开放银行会削弱数据惯性，而如今约190种货币在10–20年后“也许只剩10种”，届时数十亿人将通过美国稳定币、Bitcoin和其他资产在境外开展银行业务。 他认为，美国稳定币可能成为美元储备货币地位的“最大救星之一”：美国的财政状况正在恶化，但仍好于100多个国家；而巴西市场对巴西雷亚尔稳定币的需求很低。
• Nubank正进军美国，并宣布将在35个以上国家推出由稳定币支持的账户；其2013年种子轮路演材料从一开始讲的就是全球化，而非拉美市场。 Vélez给买方分析师看的指标包括客户增长、NPS、获客成本、LTV/CAC和ROE。Nubank不收费用，ROE却是传统银行的2–3倍。他说，美国有些传统银行的盈利能力甚至高于新兴市场银行，“你的利润，就是我的机会”。进军美国最难的一关，是在根深蒂固的银行品牌之间有机建立自己的品牌。
• 经历一两年反复追问“我还能做什么”后，Vélez认定，没有什么比带领 Nubank 从3个国家走向100个国家、从1亿客户迈向10亿客户更有影响力；“我更像战时将军，而不是和平时期的将军”。 他的创业心得是尽快摆脱冒名顶替综合征：因为“这个世界上没有人会像我一样在乎这家公司”，而这种切身的在乎，加上对使命的确信，能让创始人在很长时间里都成为合适的领导者。

精读

1. 10万亿美元行业仍有90%业务经由网点开展——Blockbuster时代还没结束

• Vélez开场回应 Patrick 对“是不是已经到了后半场”的追问：所有新银行和金融科技公司加起来，占全球消费金融服务市场还不到10%；这个市场规模约为10万亿美元，约90%的业务仍经由网点开展，掌握在传统银行手中。“这就像世界上90%的人还在去 Blockbuster 买 VHS 磁带和 DVD。”从传统机构迁移到数字原生公司的进程，在金融服务领域“还非常、非常早期”，就像 Netflix、Amazon和Uber当年带来的变革。
• Nubank是这一判断的独特例证：“我们是全球唯一一家全面超越最大传统银行的新银行。”它在巴西拥有近1.2亿客户，约占成年人口的65%；约60%的用户把它作为主要账户。“我们不是备用钱包……我们取代了传统银行。”
• 增长有两条腿：从传统银行手中夺取市场份额，以及随着数十亿人进入银行体系扩大市场规模，其中包括3亿缺乏信贷服务的人。Vélez认为这对GDP的潜在拉动，是一个被低估的“巨大增益”。

2. 三大问题：可及性、成本、金融智能，以及6000亿美元的网点税

• 谈到金融服务可及性，Vélez表示，墨西哥和哥伦比亚等国的信用卡普及率只有13%。他的预测是，10年或20年后，100%的人口都能获得银行服务和信贷，100%的小企业都能获得信贷，进而为GDP带来巨大提振。
• 成本论证是本期最醒目的数字：Nubank用1万名员工服务1.4亿客户；竞争对手则用10万名员工、6000家网点服务1亿客户。Nubank的服务成本约为传统银行的3%，并通过免手续费、更好的体验和更优惠的利率，把效率收益还给用户。“这还是AI之前的水平。”AI还能进一步放大效率：“你可以想象，有些银行能用5000名员工服务10亿客户。”
• 美国消费者承担着一笔隐形税：15万亿美元零售存款，在利率为4.5–5%的环境下仅获得约40个基点收益，相当于每年约6000亿美元流向银行、用于维持网点，而不是留在消费者手中——“这是一笔巨大的财富税”。美国每年1000亿美元的汇款外流，每笔交易成本为5–10%；Vélez认为，在竞争加剧后，费用“会逐步趋近于零”。他还提到，美国账户月费通常为5美元、10美元或15美元。
• 金融智能是最不受理解的一类问题：最富有的1%有私人银行家帮他们优化一切，底下99%的人几乎得不到这类帮助。金融教育“从来没奏效，人们不会坐下来上课”。AI有望赋予普通人“超强智能”，帮助他们优化财务生活，并冲击当下的利润池。
• 一个正在发生的案例是，约5000万巴西客户每天都会收到提醒：“你在另一家银行的账户或信用卡明天就要还款……他们每天要收你15%的利息。我们可以借你一些钱。”金融智能结合开放银行——例如 Plaid 已连接1.2亿个账户——能帮助客户发现费用、优化财务。Vélez认为，实体网点对部分小企业银行服务、大额投资、房贷或复杂产品仍有作用，但这类需求或许只占约5%；大多数大众储蓄账户、信用卡和贷款都不需要网点。

3. 如何击败 Nubank——为何数据护城河如今更利于新一代银行

• Patrick提出一个思想实验：如果要从零开始打造一家干掉 Nubank 的公司，Vélez会怎么做？他的回答是，速度是初创公司的优势，尤其是“在不受监管的环境中起步”；但在银行业，“你还是没法让 ChatGPT 替你拿到银行牌照”，也没法把两三年的牌照申请周期压缩到6个月。
• 数据护城河来自1.4亿客户在13年间留下的记录，每位客户有2万–3万个数据点。Vélez表示，Nubank收购 Palo Alto 公司 Hyperplane 后，打造了金融服务和信贷领域的自有基础模型。Hyperplane此前难以向传统银行销售产品，因为后者的销售周期长达2年。他说，这套模型现在已支持墨西哥和哥伦比亚的反欺诈决策；Nubank进入美国和其他国际市场时，也能从第一天起就用模型处理基本决策。
• Vélez认为，Nubank这样的公司处在“甜蜜点”：它们拥有初创公司难以复制的规模、数据、品牌和牌照，同时也有能让自己受益于AI的技术基础设施。

4. 规模本身不是护城河——Blockbuster也有数据

• Vélez也提醒，规模论并非万能：“Blockbuster有海量数据……这些数据有没有帮他们做出更好的搜索算法？没有，因为他们并没有真正采集这些数据。”Netflix几乎没有数据起家，却凭借系统和文化胜出——“规模和数据很重要，但系统和文化同样重要。”
• 传统银行的问题在于，几十年并购留下了15套不同系统；AI项目还在尝试改造 COBOL、摆脱大型主机；迁云工作则推进了10年或15年，至今仍未完成。Nubank从第一天起就把自己定位为“一家恰好从事金融服务的科技公司”。
• 基础模型带来的战术变化是：AI之前，为模型增加一个新特征可能要花6个月，测试一个新特征也要几周；有了基础模型后，Nubank能更快测试不同方案。Vélez认为，AI可以让公司各部门的决策自动化，由模型而非人工做出。

5. 现金退场、开放银行，以及从190种货币走向10种

• Vélez关注的3项外部变化是：现金随着 Pix、UPI 等实时支付系统普及而退场；开放银行让消费者分享自己的数据历史，并可自行选择是否将其变现；加密货币和稳定币则推动平行的离岸银行体系形成。他认为，开放银行会削弱数据惯性、降低银行业集中度，并压低费用和成本。
• 他最大胆的判断是：“如今全球大约有190种货币。在我看来，10年或20年后，也许只剩10种。”原因在于，他认为不少国家的财政状况已经岌岌可危，有些法币“说到底就是加密代币”。
• 谈到美元的储备货币地位，Vélez认为美国稳定币可能是美元的“最大救星之一”。美国财政状况“不太好，而且恶化得很快”，但在他看来，仍好于100多个国家。他预计，美元将在“很长一段时间内”维持储备货币地位，“但不会再是唯一的选择”；他认为还有5种或6种法币会成为人们储蓄的选项，此外还有加密资产。他“一直是 Bitcoin 的支持者”，并认为 Bitcoin 应成为多元化投资组合的一部分。

6. 墨西哥城的塔可摊和20美元信贷额度——数字化让人拥有信用

• 无现金经济最容易被忽视的影响之一，是让现金流变得可识别、可用于授信。墨西哥城一家只收现金的塔可摊，每天都有真实现金流，“但没人能据此给它承保”。交易一旦进入数字账本，“摊主就能把这些信息拿给银行看，说：‘看看我的现金流……我现在可以开2家塔可摊，或者开5家。’”巴西约70%的就业仍在小企业，Vélez认为，数字化能让数十亿人获得数万亿美元级别的信贷。
• 信用资质不仅能被衡量，也可以被创造：Nubank曾是拉美3000万人的第一张信用卡。银行声称“人们不想要信贷”；Vélez认为，真正的问题是缺少符合他们需求的产品。Nubank把初始信用额度设为20美元——“银行看到这种产品时，觉得简直荒唐”——之后再提升至100美元、1000美元；AI副驾驶则帮助客户管理消费、投资和储蓄，改善财务状况与信用资质。
• 跨国复制业务比预想中更可行。墨西哥的现金经济是最难啃的部分——“我们在数字水域里是鲨鱼……到了有银行网点的线下世界，我们的竞争力就弱得多。”但 Nubank现在已是墨西哥第二大银行、最大的数字银行。随着各国数字化，“未来会比过去更加趋同，即使是在金融服务领域”。

7. 进军美国：全球化战略终于落地，ROE是关键指标

• Nubank宣布进军美国，并将在35个以上国家推出稳定币支持的账户。2013年的种子轮路演材料“没有任何关于巴西或拉丁美洲的具体内容”——公司的战略从一开始就是通过数字原生公司改造全球零售银行。拉美是验证这一战略的市场：Nubank成为该地区最大的私人金融机构，在巴西等国家拥有最高NPS和最高ROE。Vélez认为，美国市场最大的挑战是有机建立品牌；公司“显然有大量资金”，但要比单纯砸钱做营销更聪明、更有效率。
• 他给买方分析师看的指标包括客户增长、NPS、获客成本、LTV/CAC，最后看ROE。Nubank“真的一分钱手续费都不收”，收入却更低、ROE仍是传统银行的2–3倍；Vélez认为，这体现了成本结构优势，也说明公司在同质化市场中提供了质量更高、成本更低的产品。
• 美国市场有一个容易被忽视的条件：一些美国传统银行的ROE如今高于 Nubank所竞争的新兴市场银行，盈利能力也更强。“这意味着你的利润，就是我的机会。”这正是 Amazon 式的逻辑：即使传统银行提供服务成本更高，它们的ROE仍然说明市场存在可供争夺的利润空间。
• 谈到 Mickey Malka 所说的“金融科技已死”，Vélez上周直接问了他。按 Vélez的转述，Malka的回答是，他正加码规模更大的新银行，押注它们能在AI改造与规模护城河之间占据“甜蜜点”。对新入场者而言，Vélez预计机会会藏在AI模型之上那些不那么显而易见的应用中；除非产品有根本性差异，否则打造拥有数亿客户的消费品牌会越来越难。

8. 错过 Opus 4.6 60天后拉响红色警报：重造120条工作流，组织从10层压到5层

• Vélez坦言，2025年期间 Nubank用过的早期编程模型处理 Clojure 代码“实在糟糕”——“我们最资深的工程师说：‘这行不通。’”随后 Opus 4.6 于2025年12月问世。Nubank一开始没跟上变化，直到60天后在加州与早期创业公司创始人交流，才意识到能力已经跃升：“天啊，这真的行得通了。它处理 Clojure 非常、非常好。”
• 公司的响应是全面拉响红色警报：逐一梳理120条工作流，并用AI工具从头重造，涉及产品设计、KYC、内部审计、合规和监管资本管理；每一步都配有评估基础设施来衡量效果。Vélez提醒，许多提升“甚至不是AI带来的……你总有机会主动重新设计做事方式”；AI只是放大了这种机会。
• 在组织结构上，Vélez的直接下属从1人增至20人，组织层级从10层缩至5层。回应 Patrick 提到 Tobi Lütke 和“独裁者困境”时，他强调要主动打造“公司大脑”，并形成直接找到一线员工的文化：“我会去找掌握最佳信息的人。”
• 一个尚未得到充分讨论的前沿是人力资源管理：每半年给管理者一次反馈，还带着30天的近因偏差，“这简直像是给奥运选手做的反馈，太离谱了”。Nubank正在打造每日AI辅导机制：给工程师提供类似代码拉取请求的反馈，也通过数据追踪让管理者实时了解情况，而不是只依赖信息密度“非常低”的一对一谈话。

9. 智能体也是客户群体；以客户为中心，是对抗AI狂热的优势

• 谈到智能体商务，Vélez认为，智能体会成为与消费者同等重要的客户群体。Nubank有专门团队把智能体视为未成年人、小企业等细分客群，并针对智能体做SEO。但银行业务仍离不开人的信任：“人会想知道自己的毕生积蓄存在哪里。两者都得做。”
• 对他的影响最大的是 Amazon 的客户至上和 Disney 的魔力——“像汇款这么无聊的事，怎么才能做出神奇的体验？”美国版欢迎礼包也体现了这种思路。他对当下的逆向判断是，在AI讨论中，“听不到多少关于客户的讨论”；大家都在关注效率，而“AI极客、科技极客如今更迷恋技术本身，而不是消费者体验”。
• 自两人上次谈话以来，他的看法出现反转：Nubank从远程办公转向混合办公，员工在办公室的时间明显增加，因为AI让面对面协作更重要。“在家工作的个人会和AI竞争，而这场仗我们会输。”

10. 创始人与CEO、冒名顶替综合征，以及看空与看多的两端

• 花了1年或2年反复思考自己还能做什么之后，Vélez认定，没有什么比带领 Nubank“从3个国家走向100个国家，或从1亿客户走向10亿客户”更值得投入。他对自己的定位是：“我更像战时将军，而不是和平时期的将军”——行业颠覆会激发他的动力。谈到创始人与CEO的区别，他认为创始人天生缺乏耐心、骨子里更像一线执行者；CEO则要搭建系统、学会耐心。他说，可以重新设计两种角色的分工，但“如果必须选，就应该更偏向创始人，而不是CEO”，尤其是在技术剧变时期。
• 长期经营中最难的一关是冒名顶替综合征——“当这辆车越来越复杂、开得越来越快时，你还适不适合当司机？”他曾聘请资深外部管理者，后来却“很快意识到，这并不是组织需要的东西”；公司需要的是他更清晰的领导、更强的激励，以及敢于做大梦、继续向前推的意愿。“是的，我推得够多……如果需要，组织会反过来推我。”
• Vélez认为，领导者要有与众不同的愿景，能激励别人追随，也要充分倾听，知道自己什么时候错了。优秀领导者要在全盘否定共识和被共识裹挟之间找到平衡：理解现状中哪些部分有其存在理由，再推动那些应该改变的部分。他认为，这种平衡需要信念、主动倾听和谦逊。
• 最让他动情的时刻，是 Nubank在本地专家连续10年断言它毫无胜算后，终于超越巴西传统银行；另一个是公司在哥伦比亚启动业务。Vélez在8岁时因治安局势离开哥伦比亚，前往哥斯达黎加；多年后，他在总统出席的活动上宣布进军哥伦比亚，另有10万人通过视频直播参与。
• 看空情景是 Nubank在现有3个国家的业务触顶，“很快巴西人就不够我们服务了”，同时公司无法实现国际化，也没能抓住AI带来的机会。看多情景则是，未来20或30年，实时支付、开放金融和AI推动市场份额从传统机构流向数字原生公司；Nubank通过多国平台扩张至100多个国家。Vélez说，在AI出现之前，Nubank的成本结构就已比传统银行好50倍，因而能提供更高收益、更低费用、更好的体验、数字服务，以及嵌入产品中的财务建议。
• 他最后给出的创业心得是：尽快摆脱冒名顶替综合征。对公司的切身在乎，能让创始人在很长时间里成为合适的领导者；真正关心的使命，也更容易支撑长期艰苦的工作。他认为，AI让寻找使命变得更难，因为创业门槛降低了；一些最优秀的创始人则“在挑战真正不可能的事”：硬件、太空，以及那些他们逐渐相信只有自己能解决的问题。