摘要

底部大概率已经出现。 Avi 的交易员公理贯穿本期：「底部往往出现在卖压停止时，而不是买盘开始时」；11月21日周五跌至8万美元时，现货成交量达到日均水平的3-4倍，属于现货市场投降式抛售；而本周在9.2万-9.3万美元需求区的回撤成交量低迷，没有创出新低。交易策略是买入9万-9.1万美元，目标10万美元，止损84,000美元；他认为 Bitcoin 将在1-2个月内突破10万美元，甚至可能刷新历史高点。
资金流向验证了图表信号。 感恩节前后资金费率转负，作为本轮下跌主要推手的OG巨鲸在9万美元下方放缓抛售，周末甚至开始增持。Jonah 的策略是：9万美元以下买入，9.5万-10万美元以上按兵不动；预计12月市场震荡、机构参与有限、由CTA主导，随后“1月前几周会出现大规模资金流入”。
Kevin Hasset 在 Polymarket 上的胜率升至约70%，本身就是信号。 “Polymarket 基本会告诉你将要发生什么。”他持有价值100万-500万美元的 Coinbase 股票，曾在其顾问委员会任职，是所谓的“Mr. Pump Your Bags”：特朗普在暗示，中期选举前不会出现熊市，而一旦提名公布，影子联储主席就会开始向 Powell 施压。
MSTR 即使扣除债务，交易价格仍低于其 Bitcoin 净资产价值。 它持有约550亿美元 BTC，借款90亿-100亿美元，这第一次让 Jonah 动了买入念头，直到 Avi 给出致命一击：Saylor 只有在每次反弹时卖出股票才能活下去，所以“我为什么要持有一个必须被稀释才能存在的东西？”Jonah 回应：“你说服我放弃 MicroStrategy 了。”
他们更偏好的标的是 HYPE、Aster 等。 Avi 称 HYPE 是“极其出色的交易”，团队解锁供应的担忧“被严重夸大”，29-32美元区间持续有买盘，约6周内看向50美元；Jonah 眼中的潜力五倍股是 Aster，这是“押注犯罪与腐败的好交易”，他通过2倍杠杆永续合约持有，尽管 Avi 认为其数据“很可能是假的”，且 CZ 控制着约95%的供应量。
AI 这条线同样偏向风险偏好。 Gemini “好得有些失控”；如果 ChatGPT 因为 Google 明显更强而失去约万亿美元估值，那是向 SPY 和 Google 持有者转移财富，而不是一场危机。特朗普正在给宏观火堆浇汽油，AGI 竞赛则继续推高 AI 资本开支，“在短期到中期，这种环境下怎么可能有人看空？”Avi 已投入95%的资金，并开始考虑加杠杆。
唯一被明确标出的风险，最早也要到2026年末或2027年初。 当 AI 的现实逐渐显现、财富重新配置快到足以击穿某个子行业时，可能会出现类似1999年互联网泡沫或2014年页岩油的“小型崩盘”。市场暴跌后可以买入，但“你不想站在那列货运列车前面”；在此之前，散户的优势是信念与时间偏好，而不是在交易速度上击败 Citadel。

精读

1. 底部形成于卖压停止，而非买盘开始

Avi 的核心框架是“站在交易员角度看”：底部往往出现在卖压停止时，而不是买盘开始时。11月21日周五跌至8万美元时，成交量出现巨大放大——约为日均成交柱的3-4倍——他认为这就是投降式下跌的那根K线；近期这轮抛售成交量低迷，“只是最后一批卖家在离场”。
回撤的运行机制很关键：9.2万-9.3万美元区间是11月18日周二锤头线所在位置，也是大量投资者加仓的需求区。因此价格从8万美元反弹回这里后，被套买家在盈亏平衡点卖出——“盈亏平衡在心理上极其重要”。这种利润了结式卖压，“好得多，也没那么可怕”，不同于10万美元失守后引发的全面去风险，投资者开始“举手投降”。
既然没有创出新低，交易逻辑就很清晰：买入9万-9.1万美元，目标10万美元，止损84,000美元——大约10%的上行空间对应8%的下行风险，不同于此前“我根本不知道这列货运列车会停在哪里”的交易。接近10万美元时可能还会有几轮震仓，等待盈亏平衡卖家退出，但“在我看来，这很像底部”，大约两个月后刷新历史高点也并非不可能。

2. 巨鲸停止抛售，转而开始增持

Jonah 从资金流向上确认了这一点：资金费率在感恩节前后从明显为正转为负，之前被他们认为是本轮下跌主要驱动力的OG巨鲸抛售，在9万美元下方放缓了——此前他们猜测这一拐点会在10万美元。至于方法，他说自己没有订阅 Glassnode，“因为我又懒又抠，但每个人都应该订阅”，而是把 Glassnode 的巨鲸钱包图表交给 Grok，让它整理相关推文；最新结果显示，巨鲸已经停止向交易所转入代币，并在周末完成增持。
价格地图也很明确：10万美元上方的OG巨鲸抛售墙是“有限的，对吧？这些供应正在被吃掉”。均衡价格约为9万美元——这是“用双手买入”的价位——而那个“2021年嘲笑你、现在却终于开窍”的无币者朋友，已经打电话来询问如何在8万美元区间买入。
但要注意日历效应：12月通常很少有机构愿意承担风险，市场主要由散户和CTA参与，因此预计会震荡。“你应该在9万美元以下买入；如果价格高于9.5万或10万美元，你大概什么都不该做。”然后等待1月前几周的大规模资金流入。

3. Hasset 入主联储：“Mr. Pump Your Bags”

Polymarket 已经给出提示：特朗普表示联储主席人选已经确定后，“12月31日前不会宣布”的概率跌至20%，Kevin Hasset 的概率跃升至约70%。Jonah 认为这个平台本身就是信号——人们交易的是市场尚不知道的信息，因此“Polymarket 基本会告诉你将要发生什么”。
节目中读出的 Hasset 加密资产履历包括：持有100万-500万美元 Coinbase 股票，获得 Coinbase 顾问委员会的有偿席位，以及曾在 One River Digital Asset Management 任职。Jonah 的评价是，他“鸽派得夸张到近乎愚蠢”，对加密货币极其利好——“他基本就是 Mr. Pump Your Bags。2026年版《大富翁》的封面人物就该是他。”
这笔交易的含义在于：如果12月宣布提名，Hasset 就会成为向 Powell 施压的影子联储主席，而 Powell 要到5月才离任。这也是特朗普在“眨眼、暗示”：“我不会让中期选举期间出现熊市。”“唯一可能更利好的事情……就是特朗普任命了 Don Jr. 之类的人。”

4. 30%法则：如今究竟是谁在定价 Bitcoin

Jonah 研究图表后发现，过去3次主要回撤都在高点下方约30%-35%处见底——分别是32%、35%和约33%。原因是算术关系：下跌30%后，只需反弹50%就能回到前高；对于耐心、资金量大的投资者来说，这是一笔“划算的交易”。如今真正驱动 Bitcoin 价格的已是这类资金，而不是“像我和你这样在 Hyperliquid 上交易、或在 Coinbase 上点一下买入的散户”。
买方基础也在结构性扩大：Vanguard 正在向加密货币开放，Bank of America 刚刚允许其顾问——很可能是注册投资顾问——建议客户将最多4%的投资组合配置到 IBIT。
但成交量信号还需要进一步区分：10月10日的巨大成交柱并不等同于底部信号，因为当时价格还没有下跌30%。讨论区分了被迫平仓的衍生品与必须关注的现货恐慌抛售——“清算衍生品只是第一步，就像先清算你们这些猿；最后发生的才是恐慌性现货买家被清算”。Jonah 也印证了这一点：卖方耗尽发生在 FTX 之后，如今正在上演一个小型版本。

5. MicroStrategy：估值低于净资产，但“必须被稀释才能存在”

Jonah 差点买入的逻辑是：MSTR 的市值低于其持有的 Bitcoin 价值，即使扣除债务也是如此——约550亿美元 BTC 减去90亿-100亿美元借款——而且在低点、FUD 情绪最强时出现了巨大的投降式成交量柱。“这是我人生中第一次真的想买 MicroStrategy……除非它开始被清算，否则事情很难变得更糟。”他的备用框架是：“除非它爆掉，否则它基本就是 GBTC——如果你看多 BTC，它就是杠杆版 BTC”，但“它可能永远都不会涨到 NAV 之上”。
Avi 从3个层面反驳。第一，DAT 时代已经结束——当直接接触 Bitcoin 变得容易，散户就不会再争相买入这类持仓工具；第二，公司提出通过出售 Bitcoin 衍生品来偿还债务，正是市场受惊的原因；第三，也是最重要的一点，Saylor 知道稀释是唯一的生存路径——任何反弹时，他都必须“尽可能多地卖出股票”。“我为什么要持有一个必须被稀释才能存在的东西？”
最后的让步成了笑点：“好吧，你说服我放弃 MicroStrategy 了。”但 Jonah 紧接着补上一句对冲：“按我的运气，现在它要是直接涨50%也不奇怪。”两人都指出了尾部风险：如果 MSTR 真的被迫卖出，整个市场都会下跌，BTC 可能跌到5万美元。

6. 他们更愿意持有的标的：HYPE、Galaxy、Robinhood

Avi 的替代交易是 Hyperliquid：HYPE 在这次暴跌中作为山寨币“表现得异常坚挺”，市场对团队解锁供应的担忧“被严重夸大”；它“还在像没人管一样印钞”，即使供应持续释放，29-32美元区间仍不断出现买盘。他的判断是：“HYPE 未来，姑且算6周吧，会到50美元。”
Galaxy（LXY）也显示出见底迹象。Jonah 在录制过程中说自己快要“开始直接点买”了，Avi 也认同这是“可以部署资金的地方”。
Robinhood 是两人共同持有的长期结构性仓位——股价从高点回撤了神奇的33%，他们在112-113美元附近买入，“当时大家都嘲笑我，但我现在已经赚了14%”。这是“押注婴儿潮一代向希望获得财富的年轻一代转移财富的最佳方式……基本上，Robinhood 和 Bitcoin 就是这件事”。Salana 在126美元一带的回测也守住了同样的逻辑；它之所以跌幅超过30%，只是因为“投机程度更上一层楼”。“Salana 可能也会表现得非常好。”

7. Aster：“押注犯罪与腐败的好交易”

Jonah 选中的潜力五倍股，屏幕上展示的数据包括：上线75天，永续合约成交量已经达到 Hyperliquid 的110%（103亿美元对93亿美元），费用几乎相同（各约190万美元/日），未平仓量达到46%（25亿美元对55亿美元），回购规模在 Hyperliquid 的60%-90%之间（115万美元对170万美元）；但 HYPE 的估值是它的4.5倍。若估值反转，按节目中的说法，Aster 可能对应约420美元，而当前约为1.01美元。
Avi 的立场非常直接：“我讨厌这个资产……我认为你刚才说的所有数据很可能都是假的。”但他也承认自己“可能正在中途错过行情”：周线图拒绝继续走弱，Aster 自11月1日以来从未跌破90美分，而在一个下跌市场里，没有大资金卖出本身就值得怀疑——这到底为什么？
Jonah 的逻辑并不要求这些数据为真：“Binance 的所有数据不也是在被证伪之前都被认为是假的吗？……它会一直‘造假’，直到被做成真的。”CZ 控制着约95%的供应量，与 World Liberty Financial 阵营关系密切，曾“把 FTX 挤出市场”，并且可以“通过某个监管后门”把它送上去。“这是押注犯罪与腐败的好交易，我喜欢这种下注。”他以2倍杠杆做多 Aster 永续合约。
Jonah 的建设性框架是，两者可以并行胜出，就像 Coinbase 和 Binance 当年一样：Hyperliquid 服务西方资金流，Aster 服务中国和日本市场。Avi 的说法则更直白：“这是一个无需 KYC、用于规避资本管制的门户。”谈到竞争对手 DEX Lighter 的创始人时，他说：“他不是 Jeff，但他真的非常聪明。”这就是经典的“Chad 对 nerd”之争。

8. Gemini、汽油，以及为什么现在还不能看空

Avi 坦言 Gemini “好得有些失控”，它让他不再想用 ChatGPT，就像 ChatGPT 当年让他不再想用 Google。看多逻辑是：OpenAI 归零“只有在它是市场唯一选择时才重要”；如果 Google——“拥有让 AI 实现盈利的基础设施”——拿走这些合同，那么看空者关于 AI 无法赚钱的判断就会错。Jonah 补充说，ChatGPT 的估值约为1万亿美元，而公司是非上市的，因此它的死亡“基本上就是从 Thrive Capital 向 Jonah 和 Avi 的财富转移”，因为他们持有 SPY 和 Google。Google 运行在 TPU 上，因此 Nvidia 与 OpenAI 之间循环式的交易——“有点像加密货币里的 DAT”——也可能把市值转移给 Google；不过 Jonah 仍认为 Meta 的上涨空间最大，“只是股市还没有意识到这一点”。
Avi 对泡沫的判断是：“当没有更多汽油可以浇到火上时，泡沫才会破裂。”而政府仍在不断添柴。特朗普有充分动机在中期选举前把市场推得更高：“别管后面通胀会不会回来……到那时他已经卸任了，他不会在乎。”
Jonah 做了一个 Sam Altman 思维实验：如果被 Google 击败、业务不盈利，你会不会放弃 AGI 竞赛、转而追求盈利？Avi 的回答是：“永远不会……这就像电子游戏，你可以一路收集尽可能多的金币，但只有击败 Bowser 才算赢。”结论是：特朗普在给宏观火堆浇汽油，AGI 竞赛在给 AI 火堆浇汽油——“在短期到中期，这种环境下怎么可能有人看空？”Avi “不担心股市”，资金投入比例已达95%，并在考虑加杠杆；现在唯一的看空力量，是仓位谨慎、信念不足的投资者。

9. 货运列车将在2026-2027年到站——在此之前，信念就是优势

Jonah 用了2个类比来描述结局：1999年的互联网泡沫，先是狂热，随后现实到来——“这是改变游戏规则的东西，但需要的时间会比预期长得多”；以及2013-2015年的原油市场，供应见顶引发恐慌，随后证明“页岩油是真的……而且会击垮 OPEC”。当 AI 的现实逐渐显现时，某个尚未能点名的子行业可能出现“骤然崩溃”或“小型崩盘”——“等它跌到足够惨之后，那次下跌可能值得买入……但你不想站在那列货运列车前面。”他的判断是：“最早要到2026年末、2027年初，我们才会真正进入风险区。”Avi 坦言：“我没法提前想那么远并做出靠谱预测”，但每个泡沫最终都会自我膨胀到过头，“我只是不相信我们已经接近泡沫。”
这场关于优势的讨论值得保留：无论是 Citadel、Renaissance、D.E. Shaw 还是 Two Sigma，普通人都无法在短期拐点判断上击败它们。非专业投资者的优势在于时间偏好——可以持有超级趋势，不需要每天汇报损益。Avi 曾管理数十亿美元，“连续8个季度跑赢 Bitcoin”，他认为专业投资者承受的月度、季度和年度考核压力，正是听众不需要承担的结构性劣势。
Jonah 以 AI 时代的职业选择作延伸，并用此教育自己的孩子：“跻身智力前1%的价值将会暴涨”；对其他人而言，智力会被商品化，剩下的就是魅力、销售能力，以及理解 AI 输出的能力。Jonah 的总结是：“在 AI 时代，每个人都很聪明，所以剩下的只有 rizz。”
还有一种需要围绕底部交易的心理：经历大幅回撤后，人们会通过买入风险最高的资产，争相追回自己的历史最高净值。Forkcoin 及其同类就是例子——“绝对的垃圾，3年后可能根本不存在，但未来10天里却可能是表现最好的资产。”

AI 护城河为何仍然重要（以及它们如何变化）Michael Burry 发声｜Michael Lewis