摘要

Jason Lemkin的挑衅为本期节目定下标题：当结果规模达到200亿至1000亿美元时，「种子期投资是给傻瓜玩的」。 一家后期基金刚向他的一家独角兽投入接近1亿美元，持股甚至与他相当——“跳过多年的工作和压力”，最差情况下拿到1X回报，而且“用四分之一的时间实现流动性”。Rory O’Driscoll承认这笔账算得通，但补充了关键限制：这场游戏只向那些被交付大笔、宽容资本的人开放——“2009年没人给过我10亿美元。”
Spreadsheet SaaS投资已经死了。 Rory持有的Box在“2010年和2024年完全一样”；20年来方向显而易见，只需分析增长数学。如今存量市场已经饱和（“疫情期间，所有需要DocuSign账户的人都已经开了”），而AI创业公司会“在2年内获取并失去产品市场匹配2到3次”。Jason概括这种压缩：“过去掉出产品市场匹配需要5年，现在可能只要5周。” 如今每一张支票买到的都是更高的单位收入风险——预计基金回报会呈现两极分化。
“3万亿美元的问题”指的是私募创投资产的公允市场价值，其中约2万亿美元是成熟、低增长、没有IPO路径的SaaS。 PE并没有认真评估这一批资产——它想要的是“一家在极小垂直市场里、拥有40%市场份额的无聊软件公司”，这与创投偏好的、规模不足且没有定价权的横向公司恰恰相反。“你不可能放弃2万亿美元”：接下来只能逐个案例苦干——私有公司之间合并、长期熬到盈利、小规模IPO。
Andreessen Horowitz筹集200亿美元的逻辑，是把他们错过的每一笔S级交易全部放进一张假设表格里：仅2021年以270亿美元估值完成的整轮Databricks融资，就已经能带来2.5X回报。 Rory的保留意见是，游戏只有在“LP的老板、负责整体资产配置的CIO停止向创投配置资本”时才会结束——2022年的崩盘不过是“喘口气”。被埋藏的风险是相关性驱动的估值倍数压缩：一旦进入类似Nifty 50的周期，头部资产策略可能只剩0.5-0.7X，而传统创投还能拿到1.5X。
Founders Fund的打法高度异质，无法复制。 泄露的数据恰好证明了他们宣传的内容——持有10-15年（SpaceX约在'07-‘08年买入），以30-40%的毛回报率复利，做出8-10X基金，同时敢于高度集中。Rory如今表示：“我对创投金融问题的贝叶斯先验，应该是先看看Peter Thiel怎么做。”但LP若出资10支基金，只为让它们“和Founders Fund一样”，完全没有意义——“他们不是同一批人，也没有同一种方法。”
延长的私募市场正在坑害美国公民。 Rory从公共政策角度指控：同样的Stripe复利，本来可以通过Fidelity以70个基点触达储户；如今却通过Thrive以2%管理费加20%业绩提成触达他们，把15%的毛回报砍成约10%的净回报，而不是14.3%。“这是一个愚蠢到 monstrously 的结果”，只有当后期私募资产的表现低于同等公开市场资产，且差额恰好等于费用时，资本才会重新配置。
周期顶部的预警灯包括：一日完成的热门交易中，条款表上的“每个框都打勾，而且全部拉到最大”；卖出5%就拿到7%的创始人二级刷新；Galbraith所说的、在繁荣中无人察觉却不断膨胀的“表圈”；超过2000名SaaStr受访者中93%承认会为赢下交易而撒谎；以及既不是A、也不是R、更不是R的ARR——Rory已经把承销口径转向GAAP，因为“ARR是编出来的数字，GAAP才是事实”。
买还是不买把嘉宾分成两派：OpenAI在3000亿美元估值时，Rory不买，Jason拒绝一切超过1000亿美元的交易（“我的所有决策都很糟糕”），Harry则表示“我会狠狠买入，已经达到逃逸速度”。 Cursor在100亿美元估值时，关键完全在收入能否持续：“如果它是SaaS，拿我的钱来”（纸面上NRR为140-200%，竞争对手已被摧毁）——但用户一周内就可能切换IDE。

精读

1. 原始智商无法迁移，旧SaaS启发式也一样

节目从Twitter上的苦涩亿万富翁谈起，而Rory的诊断也成为全期节目的主旨：“你真正理解某个领域，无论是投资还是技术，并不意味着你自动理解一个完全不同的领域……原始智商无法迁移。你不能走进一个别人已经玩了20年、30年的新游戏，然后仅仅因为自己聪明，就觉得自己也很擅长。”
Harry从Benchmark的Victor Lazarte那里带来的判断——Spreadsheet SaaS投资已经死了——得到了Jason所使用的那把标尺的原主人认可。Jason回忆，Rory在2013年把标尺交给他：“5个季度内从1增长到10，就是S级。” Jason多年都“注明出处地照抄”这套标准。直到2020年底，规则被打破：每家创业公司都达到了门槛，一家顶级云软件VC甚至给Jason投资组合里的2家公司开出接近10亿美元高位估值的条款表，期间“根本没和创始人沟通”。
Rory的复盘是：20年来方向一直显而易见——“拿到X，把它搬到云上，然后复利增长”——所以剩下要分析的只是相对增长的数学。“我2010年投资Box……2010年投的那家公司，2024年还是完全一样。太惊人了。”随后2件事同时袭来：市场饱和（“疫情期间，所有需要Zoom或DocuSign账户的人都已经开了——结束了”），以及AI——“这东西每6个月就会变一次。”

2. 产品市场匹配如今只能维持5周，100小时工作周回来了

Jason对新秩序的概括是：“过去掉出产品市场匹配需要5年。现在可能只要5周。” Rory则说，自己见过公司“在2年内获取并失去产品市场匹配2到3次。太可怕了。”
Rory认为原因有2个：一是模型在底层能力上的进步，二是仍未结束的探索阶段——就像1999年至2003年、Salesforce还没定义SaaS公司是什么的时期。而这次更难，因为“你不只是自动化某些备份工作”，“你实际上是在试图自动化劳动者的大脑”——要进入你所增强的销售代表或SDR的工作环节，而目标又会随着AI变强不断移动。
劳动密度的副线其实是真实信号：Jason说，他最好的所有创业公司都在每周7天、每天12小时地在办公室工作——“2021年，人们每周在家工作10小时……现在你的竞争对手是真的每周工作100小时，不是装出来的。如果你没有进化，就会死。”

3. 如今承销的是上行空间，而且每一张支票都知道得更少

Harry的核心问题是：如果产品市场匹配和收入都在变化，我们究竟在承销什么？Rory毫不回避地回答：“如果你没意识到自己承销的是更高风险，那你就没看懂这部电影。你承销的是上行空间……今天你在每个阶段、写下每一张支票时，知道的都比10年前投资一家相同阶段的SaaS公司时更少。你只是为每1美元收入承担了更多风险。”
Harry继续追问价格：进入估值被抬高后，投资人并没有因承担风险而获得补偿。Rory准确承认了这个陷阱——产品市场匹配高度波动，同时又把价格抬到“连上行空间都被竞争掉了”，那就成了“傻瓜赌局”。他的最后结论是：“事实证明，赚很多钱很难。”
被问到创投回报是否会两极分化时，Rory回答是，原因有2层：每笔交易的风险更高，以及持有期被拉长——每多掷一次骰子，组合就会进一步分化，最好的项目向上，最差的项目向下。“你在一个更高风险的游戏里待更久……你们中的一些人会成功，但很多人不会。”

4. 三倍、三倍、两倍、两倍仍然值得投，但70%-80%的SaaS投资人已经离场

Rory的长期买入标准是：一家SaaS公司连续做到3X-3X-2X-2X，而且没有“AI魔法仙尘”，就证明它确实解决了客户问题——“SaaS并没有被宣布非法……这样的交易我每天都愿意做。如果你有一个，给我打电话。”他承认自己在2、3轮之前错过了完全符合这一标准的交易：“我是个蠢货。”
Jason从一线观察到：他一起成长起来的SaaS投资人中，大约70%-80%已经不再接这类会面——“他们是动量投资人，只想往最新的AI交易里投2亿美元，然后8个月翻3倍。” Rory则善意地解码这套启发式：“我只是不相信自己能亲吻那么多SaaS青蛙，最后找到我的王子”——旧SaaS里能做的事情大概已经被做完了。
Rory的关键重构是：问题不在于连续三倍、三倍、两倍、两倍的公司，而在于那些“收入5000万美元、增长10%或20%，或者收入1亿美元、增长8%或9%的公司”——终值真正的问题，存在于这里。

5. 3万亿美元的问题，以及PE为何不会来救场

Harry替LP问道：Dataiku、Calibra、Algolia这些公司的流动性从哪里来？Rory估算，私有创投资产约有3万亿美元，其中可能有5000亿至1万亿美元是高增长的新资产，“另外2万亿美元是成熟、低增长的SaaS”，没有IPO路径，但仍有实质价值。与2000年至2002年不同，当时坏交易小到可以关掉，然后说一句“哎呀”就算了，如今“你不可能放弃2万亿美元”。可选路径包括熬到盈利、PE退出、私有公司之间整合，以及“价格解决所有市场问题”的小规模IPO——“真正逐案处理，漫长而疲惫的工作。”
Jason的担忧被Rory称为精辟：PE并没有认真评估这一批资产。过去在SaaStr年会上，创始人曾经说每人能收到20家PE的接触；现在，中等增长的公司一个都收不到。
Rory给出的分类值得保留：PE喜欢“一家在极小垂直市场里、拥有40%市场份额的无聊软件公司，然后未来5年通过涨价去压榨客户”。创投基金投资的是宽泛的横向市场，而当这些公司无法实现10亿美元结果时，留下的就是规模不足、没有定价权的企业。对2016年成立的横向应用套用PE剧本，“你的毛收入留存率会是80%……你的产品2年后就会变得无关紧要。除此之外，祝你今天愉快。”

6. Andreessen Horowitz的200亿美元：看遍所有交易的表格，但选项目仍然是本职

Jason重构了这一逻辑，灵感来自一位LP的推文——那条推文“让我大开眼界”：基金规模应该与能够部署资本的赢家数量挂钩。如果Andreessen能看到每一笔交易，就可以把所有错过的项目放进表格：“Databricks在2021年估值270亿美元。如果我们投下整轮呢？他们的资金已经翻了2.5倍。”这样算下来，结果“可能就是200亿美元”。
Harry强烈质疑“他们能看到每一笔交易”；Rory认为这不是前三大问题，并给出更尖锐的判断：看遍所有交易意味着也会看遍所有坏交易，“每1笔好交易对应99笔烂交易。你看到的交易流越多，选项目就越重要。”他的缓解办法是：相对选优比绝对选优更容易。
真正的问题是，私募市场能否吸收这么多资金；Rory给出的停止条件非常明确：游戏不会因为GP成熟、创始人变谨慎或LP犹豫而停止。“它会停止，是因为LP的老板、负责整体资产配置的CIO停止向创投配置资本。在那之前，这场游戏会继续。”令人惊讶的是，2022年的崩盘“除了让市场喘口气，几乎没有造成更多影响”。如果Andreessen Horowitz刚完成募资的第2天，资本配置就彻底死亡，他们仍然赢了：“他们有200亿美元，而其他人一分钱都没有。”

7. Thrive的垄断策略，以及它无法分散的唯一风险

Rory对Thrive为何成功的解释，是全期节目最精彩的一段：“房地产投资人只知道一件事——买下每条街区上最好的那栋房子。金融科技街区，Stripe，打勾。OpenAI街区，打勾。基础设施街区，Databricks，打勾。然后你回家，等支票滚进来。天才。”他的每根神经都会告诉他“这不是创投”——“但我又不是住在迈阿密的3栋房子里。赢的是他。”剩下唯一的问题是：“它能不能给你赚钱，而且能不能穿越周期赚钱？”第一个问题答案是能；第二个问题，“1年或10年后再说。”
Harry追问资产之间的相关性。Rory回答：它们在选项目层面不相关，但在股权价值层面存在根本相关性。如果成长股的PE从30-35倍压缩到12-13倍——“看看1968年至1982年的Nifty 50发生了什么”——传统策略的3X可能变成1.5X，但“完全建立在高价买入头部资产之上的策略，可能只剩0.5X或0.7X”。
第2个被埋藏的假设，是持续复利。5、6家万亿美元科技公司证明了OpenAI可以从3000亿美元走到1万亿美元——“但你忘了，大多数科技公司都做不到。”他的噩梦是：“你投入了BlackBerry，而它仍然是私有公司；它们刚刚推出了iPhone，然后你决定‘算了，再投10亿美元进去’。”一般规律是：“不存在免费资金——当某些东西看起来像免费资金时，通常意味着风险还没有被充分识别。”

8. “种子期投资是给傻瓜玩的”，以及幸存者的反驳

Jason兴致勃勃地发起抨击：“为什么要在种子基金里苦苦挣扎，假装自己能在20年里做到8X？你完全可以给赢家写一张大支票，然后收工，用四分之一的时间实现流动性。倍数可能更低，但绝对回报会更高……20年后，你和4个合伙人平分那个小基金，却什么都没赚到。太蠢了。当结果规模超过200亿、1000亿美元时，种子期投资是给傻瓜玩的。”他的实时案例是：一家后期基金刚向他的一家新独角兽投入接近1亿美元，持股与他相当，按100亿美元结果进行承销，最差情况下还能拿到“你那美妙的1X”。Rory兴奋地说：“我要把这句话偷走，而且连你的名字都不署。”
Rory的结构性反驳是：这场游戏由资本获取能力决定。“如果你能拿到规模大、容错高的资本，就应该玩大开大合的游戏……你我玩的是不同游戏，是因为2009年我四处游荡时，没人给过我10亿美元，说‘你试试看，失败了2030年我们再给你10亿美元’。”基金规模更小时，更高的进入价格会机械性地降低你押中那个超越价格上限项目的概率。
他的保守主义来自伤疤，而且毫不道歉：“我最自豪的是自己在2000年至2010年赚到了小笔钱，而不是2010年之后赚到大得多的回报。”他在1999年认识的人中，70%在4年后已经退出这个行业。动量时代的账本是：“过去10年最大的2个动量玩家，Tiger和SoftBank，已经退出游戏”；Insight则凭借判断力和更早、更低的价格交易活了下来。
就连那个时代最好的交易，也说明了规模陷阱：Insight投资Wiz的胜利据报道带来26亿美元回报——只相当于85亿美元基金的三分之一。Jason说：“如果我做成Wiz，却只给基金贡献三分之一，我大概会退出创投。” Rory冷冷回应：“如果你在一支80亿美元基金上收管理费，我不认为你会退出。”

9. 基金规模就是策略

谈到Emergence募资10亿美元，Rory先拿出了没人使用的折算器：名义GDP自1999年以来增长了3倍（10万亿美元升至30万亿美元），因此当年1亿美元的基金，如今需要做到3亿至4亿美元，“才算是同一个东西”；再加上疫情时代的名义增长，“如果你没有增长50%，其实就是在落后”。除此之外，还有一层由“想赢的人”驱动的自由裁量：Scale发现，“你带着区区2000万美元的支票进入一笔交易，他们会直接嘲笑你。”
他的基金构建数学，以及他对Benchmark播客“组合构建不重要”这一观点的明确反对是：既然产品市场匹配的方差如此之高，“我想确保每支基金都有足够多的交易，让基金拥有较高的成功概率”——约25笔交易，每笔初始投入2000万美元、总投入3000万美元，“你一眨眼就已经投出7亿至8亿美元”。他的原则是：“基金规模必须匹配策略，因为基金规模就是策略。”
Harry的推论是：5000万美元的种子基金让他抓狂——面对300万至500万美元的种子轮，真正可投资的只有4000万美元，既无法领投，也无法建立20家公司的组合。Jason则直白地归类：“你必须承担集中度风险。或者假装自己没有。”

10. Founders Fund是赚钱机器，但你无法复印

泄露的回报数据“完全符合他们的宣传”：持有10-15年（SpaceX约在'07-‘08年买入），IRR很强但并非惊世骇俗，长期复利后却能变成怪物级结果——“如果你不是复利8年，而是复利15年，毛回报率做到30%、40%，因为你根本不在乎是否早早把钱还给LP，最终就会得到一支8X或10X的基金。”再加上对赢家极度集中的意愿——“如果你不喜欢这个风险，就拿回你的钱回家。”Rory的观念转变是：“我对创投金融问题的贝叶斯先验，应该是先看看Peter Thiel怎么做。”
Harry引用Brian Singerman的话——“资本集中限制是优秀创投回报的敌人”——Rory给出双刃剑式评价：“它是伟大的敌人，也是巨大归零的保护者。”例子是：他们敢向Stemcentrx投入3亿美元，并拿到5X回报，但3年后收购方取消了该项目。“永远不要忘记，风险一直在那里。”
至于他们不投B2B的原则，本质上是对N-of-1奇异交易的信念——技术门槛极高，然后拥有无人竞争的自由空间，而极少有B2B公司具备这一点。Jason通过Sam Blond提供内部细节：他们告诉Sam自己不投B2B，然后干脆把Ramp归类为金融科技公司。Rory进一步解释：“我们不是带着主题投资的关注点反向找到了它……我只想做惊人的伟大项目。如果遇到一个具备这些条件的B2B创始人，我会投；遇不到，也没关系。” Rory坚持的LP教训是：出资10支基金，只为让它们“和Founders Fund一样”，逻辑上不成立——“他们不是同一批人，也没有同一种方法。”

11. LP资金会过度涌入，然后在最错误的时点逃离

Rory对资金流向的判断是：机会集合确实扩大了，因为私有化时间更长需要大量后期资本；但“金融市场往往会过度反应，尤其是在成功指标滞后的时候，而创投是滞后最严重的市场”。LP会依据过去10年的回报做配置，过度涌入，然后“很可能恰恰在应该投资的时候撤出”——未来5年某个时点，资本可得性会发生重大变化。
他的时点指标来自亲身经历：Lehman和AIG宣布破产的那一周，他正在它们的办公室募资。“在创投这个词出口后，人们还没吐你口水之前，都不会是投资创投的好时机。”2009年至2010年，LP对他说“滚出我的办公室”，恰恰是你应该只做创投、什么别的都不要做的时期。现在反过来同样成立。
Jason的启发式是：在约7年的窗口里，退出规模应该大体等于新创投资金流入，而“IPO已经沉寂太久”。Rory说得更直白：“人们不会因为在智识上想明白了，就停止做蠢事。他们通常会在没有更多钱可以继续做蠢事时停止。”他引用自己称为著名Ben Stein名言的话——“如果某件事不可能永远持续，它最终就会停止”——并补充自己的推论：“只要愚蠢还不必停止，它就会继续。”需要观察的信号是：Stripe、Databricks或OpenAI的IPO，能否足够快地把救兵带回来。

12. 延长私募市场坑害美国公民，是公共政策失败

Rory最系统性的论点是：对优秀公司而言，继续留在私有市场、从收取2%管理费加20%业绩提成的GP手里拿钱，如今比上市、从收取70个基点的Fidelity手里拿钱更有吸引力。“我们已经默认选择了价格更高的资本替代方案，这很荒谬。”由于Stripe无论上市还是私有，经营表现都一样，变化的唯一因素就是谁承担费用：15%的毛回报，通过共同基金复利后是14.3%的净回报，通过创投工具则约为10%的净回报。“美国普通投资者要么拿不到好资产，要么以高得离谱的费用拿到它们……这是一个愚蠢到 monstrously 的结果。”
Harry转述了Collisons一方的观点——“为什么我需要银行里的分析师告诉我自己的利润率？”——以及一位顶级创始人的话：“今天，任何一家伟大的公司都没有真正重要的理由必须上市。” Rory承认这在今天是正确的，而这也正是它最终会结束的原因：“某个时候，后期私募投资的表现会低于同等公开市场投资，差额恰好等于费用，然后资金就会切换。” Jason给它贴上标签：“这就是有效市场理论。”

13. 320亿美元的Superintelligence、秘密配方逻辑，以及遭到围攻的优先清算权

对于Superintelligence在投入20亿美元、据称还没有产品的情况下估值320亿美元，2位嘉宾都表示“加油”。Rory的承销逻辑是：把基础模型领域快进到未来，所有没有OpenAI血统的人都举步维艰（Groq是“惊人的例外”）；而Anthropic“由来自OpenAI的人组成”，确实做成了。“他们带着秘密配方偷偷离开了魔法王国……你拿到了发明它的人。为什么不投？”至于模型被破解后值多少钱，则是“完全不同的讨论”。Harry更进一步：如果拿到后期优先清算权，“这笔投资至少按优先清算权被收购，概率为0的反面就是确定发生。是Ilya——Microsoft明天就会花100亿美元买走他。”
Jason的残酷问题打破了这种舒适感：你真的能指望优先清算权兑现吗？“用100亿美元收购团队大部分成员，把优先清算权留在C corporation里——这不就行了吗？” Rory回答：“对，也行。” Jason从一线观察到：在9位数美元交易中，收购方会“极其激进”地绕开VC的优先清算权结构——“侧面交易、背后交易，我们就是不想让钱流给VC。”
Rory的自白才是核心：“我可以假装自己对此感到震惊，但当我的后期公司收购早期公司时，我做的完全是同一件事。我根本不在乎Jason和他那该死的优先清算权。我只想雇走那5名优秀工程师。”到目前为止，真正的保护因素是摩擦，而不是道德：“作为企业发展副总裁，我的薪水还不够让我承担诉讼风险……给他们3000万美元更容易。等金额到了20亿美元，谁知道呢？”

14. 每个框都打勾：条款表、二级交易与增长注水陷阱

Jason谈到如今的热门轮次：后期投资人“会把一切能写进条款表的东西都写进去，以赢下交易——最大化二级出售、最大化刷新、甚至最大化压低原有投资人的权益……每个框都打勾，而且全部拉到最大”。他见过2笔热门交易在1天内完成；只要把足够多的框打上勾，“甚至可以说估值根本不重要。”
标志性结构是：“你卖出5%，我们给你7%”——创始人卖掉自己持仓的5%，获得预先批准的7%股权刷新，最终收益甚至高于分红。Rory觉得这“令人恶心，因为你实际上是在替代薪酬委员会”，但他曾因拒绝这一条款而输掉交易，也承认其中的逻辑：“劣币驱逐良币，坏习惯驱逐好习惯。如果你必须赢下这笔交易，也许你就得这么做。”
Harry的担忧值得单独强调：增长基金假定，无论自己做什么，结果规模的概率都相同；但“如果我在Rory还没准备好拿2亿美元之前，就给Rory塞进2亿美元，那么那个100亿美元的结果就会变成40亿美元的结果。”

15. Rippling对Deel、表圈，以及既不是A也不是R更不是R的ARR

关于Deel据称在Rippling内部安插间谍、每月支付5000美元一事，Rory把界线划在犯罪行为上：“你可以非常有进取心，但不必真的去安插间谍……如果事情开始触及刑事责任，你可能就得换一家薪资服务商。”他称赞Rippling的反情报操作：“Rippling团队设局抓住涉事人员，真的很聪明——赢麻了，兄弟。他们本来甚至可以把他发展成双重间谍，给他投喂假情报”——完全是勒卡雷小说。Jason判断Parker为何公开此事：“我保证，情况一定更糟。他不会无缘无故这么做——这件事太分散注意力了。”2人都不认为客户会因此流失（“你知道更换薪资服务商有多麻烦吗？我很愤怒，但还没愤怒到愿意干任何事情”），不过这确实会在边际上给竞争对手的销售团队提供武器；而Rippling紧接着以180亿美元估值融资，用Rory的话说，“相当聪明”。
Jason给出的数字重新定义了这场丑闻：一项针对超过2000名B2B从业者的SaaStr调查发现，93%的人承认会为了赢下交易而撒谎。“如果93%的人都在对产品功能撒谎，而你刚刚交到他们手里几十亿美元——你真觉得他们一个都不会在竞争对手那里安插人？” Harry抗议说，篡改产品路线图和策划间谍活动不是一回事；Jason回应：“我不确定这条线像你想的那么黑白分明……在这种环境下，还会有100起类似的事。”
Rory翻到Galbraith的《大崩溃》，提到表圈这个概念——繁荣期里不断增长、却无人发现的挪用公款存量，因为“没人知道”；等潮水退去，问题才浮出水面。他在实务上的转向是：“我们现在开始真正聚焦GAAP收入，因为ARR是编出来的数字，GAAP数字才是事实。”最后的玩笑是：今天这种实验性ARR“不是真的经常性收入，既然所有人1个月后都能退出，它也不可能算年度收入，而且它是否属于收入还不确定——既不是A，也不是R，更不是R。”

16. 买还是不买：3000亿美元的OpenAI，100亿美元的Cursor

Harry最后的买入游戏，让嘉宾在3000亿美元的OpenAI上分成2派：Rory——“不买”；Jason——拒绝任何超过1000亿美元的东西：“我在远高于1000亿美元的地方根本无法做出好决策……我的所有决策都很糟糕”；Harry——“我和你们2个相反。我会狠狠买入。已经达到逃逸速度。”
100亿美元的Cursor成为本期节目的缩影。Jason说：“如果它是一家收入高度持久的SaaS公司，那么100亿美元的Cursor就是一笔好交易”——纸面上可能拥有140%-200%的NRR，“一条摧毁竞争对手的巨大护城河……没有什么指标比这更好了。我只希望自己有5亿美元。”但他的投资组合公司会来回切换IDE，他的儿子也在切换——“这笔收入是否持久？这是我们这个时代的问题。” Rory做了一个信封背面的估算：如果Cursor取代Google，终值略高于1万亿美元——“从这里还有3X或4X……这是你能做的最好的3X或4X吗？我不知道。”
Rory最后解释了人们为什么愿意在这种价格买入：“这门生意之所以迷人，唯一的原因是每一代都会出现极少数惊人的公司，也许这些就是它们。当你投中这些公司时，一切都会奏效，你会庆幸自己无论什么价格都买了它们。”节目的收尾则是自嘲式喜剧：Jason建议给Harry一支45亿美元基金，并设置“5亿至6亿美元的硬上限”；Harry念叨“我们喜欢保持小规模”；Rory看穿了他：“每个人都会在最后一刻突然想起，我们必须保持口径一致……难怪你是募资天才，Harry。”

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