摘要

标题争议的核心是：OpenAI正考虑向美国政府提供5%的股份。 Rory的判断是，这是灾难性的自摆乌龙——“这就像重写《Atlas Shrugged》，让John G去华盛顿说：为什么不再多监管我一点？”持股并不能换来政治立场一致（Microsoft持有OpenAI 30%，双方却“处于一段寻求离婚的乏味婚姻中”），而一旦你宣称自己正在摧毁一个30万亿美元的劳动力市场，“Bernie Sanders大概只需要1小时就会说……我们或许应该要50%。”
Jason在最初认同Rory后反驳称，Sam Altman是史上最伟大的投资人之一，正在执行“以Klaviyo给Shopify 5%股份”为模板的打法。 给巨型合作伙伴小比例股份，会产生“超出预期的大量利益绑定”；而他刻意“锚定5%而非50%”，是因为政府持股可能已经基本确定（参见Intel）。
前沿AI已经进入“许可经济”阶段。 华盛顿对Fable 5实施的19天禁令结束后，讨论转向一套尚未定稿的结构化预审批流程。“6个月前，你还可以像一个自由人一样发布软件。”这恰好颠倒了1990年代互联网获得的礼物：电信去监管、Section 230、免征销售税，换来硅谷20年“别管我们”的窗口期——“我们曾嘲笑GDPR，而现在轮到我们了。”
算力印钞机正在进入周期后段。 Meta因出售未能用上的算力而上涨10%，Nvidia则通过“先用算力、后付款”提前确认硬件收入，并赋予买方回售权——“合法得像周日去教堂”，但本质上是在押注需求永远不会放缓的衍生品赌局。警告是：“管理下行风险的时点，正是没有人在管理下行风险的时候”；而按Jason的说法，现在没人这么做。与此同时，Anthropic与Samsung、DeepSeek都在自研芯片——目的不是定制化，后者被一位嘉宾称为“软性说法”，而是要重新拿回Nvidia的毛利率。
企业采纳，而非模型质量，才是瓶颈。 Karp在CNBC上的说法“完全正确”（企业既怀疑ROI，也担心数据被信任；Palantir当天上涨9%），Microsoft投入25亿美元、部署6,000名随前线客户工作的工程师，正是对此的回应。Harry直言：“这会失败”——因为市场上没有足够深厚的人才储备。Rory认为，真正的变量是扩散速度：OpenAI和Anthropic实现120亿美元和40亿美元收入的速度超过历史上任何技术；“如果下一个10倍增长因为美国企业无法采纳而耗时3倍，后果会很严重。”
中国正在发动反击。 Kling以18亿美元估值融资28亿美元，第一季度ARR约5亿美元——“全球商业上最成功的AI视频产品是中国的”；OpenRouter当前排名前6的模型也都是中国开源模型。Jason刚从防火墙后的2周回来，那里连香港都无法访问ChatGPT或Claude：“你在无法访问领先者时，还能期待什么？他们当然会造出同样好甚至更好的东西。”
Token与美元正在分道扬镳：即使使用走向开源，前沿模型仍然留住了收入。 “所有Token可以集中在一个地方，但所有美元可以落在另一个地方。”Jason举例说，他在Replit上用Sonnet加开源模型折腾了10小时、花了约500美元仍未解决的问题，用Fable和Opus在20分钟内解决——不仅更快，而且更便宜。
创投的物理规律正在改变。 创始人不再害怕稀释（Ramp大约经历了24轮融资，Dario持有Anthropic仅1点几个百分点），也不再担心上一轮高价投资人的回报，所以Rory现在会把心理入场价连续上调两次——“60的种子轮，实际上要按240来做”。员工则是“单发VC”：要约收购成了IPO的替代窗口，因此诀窍是加入一家在你归属期结束后不久就开始做要约收购的公司。

精读

1. 许可经济到来——“像自由人一样发布软件”已成过去

Rory谈到解除对Fable 5为期19天的禁令：松了一口气，但也陷入泥潭，因为整个行业如今已经“被困在某种尚未定稿的预审批流程里”。拉远视角看，“6个月前你还可以像自由人一样发布软件”，现在却必须得到华盛顿的许可。美国经济之所以充满活力，部分原因正是缺少这种机制——“我们曾嘲笑GDPR，而现在轮到我们了。”
Jason的降温回应是：监管是否更多更好“超出我的能力范围”，但这种监督本身就是“LLM和AI走向成熟的状态”。而这次禁令影响很小，因为Fable将在1到2周内转向按Token浮动定价：“大多数人甚至不会用，因为太贵……在它渗透进标准版Opus和Sonnet之前，只会是一个小众模型。”
Rory回顾这种倒置：1990年代互联网获得了3份礼物——电信去监管、Section 230、免征销售税，换来20年的“别管我们”窗口期。如今行业的姿态却是：“别错过我们，监管我们……选我们。”他调侃说：“石油和天然气公司一定会看着这一幕说，这些人疯了——Exxon没有人在说，为什么不给华盛顿5%，以后钻井前先来报备。”

2. Sam的5%：愚蠢还是天才

Rory完整的反对理由是：这项提议解决不了任何一个勉强可信的安全问题。它源自OpenAI九点计划中的“重构美国税制”——增加资本税、减少劳动税，因为AI将摧毁就业。但Anthropic 5%的股份价值500亿美元，而国会每年增加的财政收入约为5万亿美元：“你捐出的全部股份，只够抵消加税1%的1年收入。”与此同时，OpenAI已经“被你的直接竞争对手赶超”，却还在游说国会。
这套升级逻辑是：如果你告诉华盛顿自己正在摧毁一个30万亿美元经济体中的劳动力市场，“Bernie Sanders大概只需要1小时就会说……我们或许应该要50%”——每人140美元不可能“挡住狼”。持股也买不到政治立场一致：Microsoft持有OpenAI 30%，双方却“处于一段寻求离婚的乏味婚姻中”；TARP则证明，政府一旦入股，随后就会“告诉你可以给谁发工资”。
Jason在最初站在Rory一边后改变看法：Sam是“我们这个时代最成功的投资人之一”，把OpenAI当作超级初创公司来经营；从投资组合经验看，“Klaviyo给Shopify 5%股份”的做法有效——“它会创造出超出预期的大量利益绑定……我总是惊讶于这能把你带进董事会的程度。”作为投资人，他的态度是：“我接受稀释。”
更尖锐的解读是：Sam在“锚定5%而不是50%”——“也许我们的看法根本不重要，因为事情已经发生了”，政府已经在入股（Intel），而Sam习惯提前释放最终结果。Rory解释他们为什么这么做：灾难叙事正是他们筹到数十亿美元的原因——“你需要像每一位伟大的CEO一样讲一个故事”；一旦你相信这个故事，这一步就会变得“合乎更高层次的逻辑”。而且提议的原话是企业“应该”给出5%：“他是在自愿拿别人的资本”，包括Anthropic的资本。

3. 稀释不敏感时代

Jason观察到，大规模稀释已经“制度化”：热门初创公司会经历16至20轮融资（“根据Claude，Ramp已经宣布了12轮……我猜算上小额轮次更像24轮”）；而Anthropic作为“我们这辈子最成功的初创公司”，Dario只持有1点几个百分点，Sam名义上几乎为零。这让稀释讨论失去了锋利感，因为花的是别人的钱。
Rory承认自己的计算方式已经改变：稀释让他的心理入场价连续翻倍两次——“60的种子轮，实际上要按240来做。这就是今天诚实的算法。”Spark理应持有一家巨型赢家约1%的股份；SpaceX最早期最激进的一笔支票也只占3%-4%。Carta的数据则稍微缓和了这一点：每轮稀释率正在下降，因此更多轮次最终可能带来相同程度的稀释。
另一个已经消失的恐惧是：“现在没人担心让上一轮高价投资人赚钱了，一个人都没有。”投资人已经学会接受1倍回报，“没有戏剧性，没有阻拦，也没有威胁”。Jason说：“我作为创始人时非常害怕……我会被那些混蛋挡住。但我现在根本看不到创始人还有这种恐惧。”这也加快了融资速度。
Linear提供了反例：Karri已经融资2次，却拒绝所有VC引荐。Harry很喜欢这个做法（“它会给我的基金带来数倍回报”），但Jason听出了“有一点Brian Armstrong的味道”——如果终点是1,000亿美元，资本效率在2026年仍是正确选择吗？Rory的框架是“选择权与上行空间”：如果省钱让你押中万亿美元公司的概率降低哪怕10%，就是巨大错误；但如果奖品只有10亿至50亿美元，过度融资会毁掉改变人生的退出机会（“10亿美元的20%……尤其还有QSBS”）。

4. Karp说对了——ROI怀疑与数据被“吸走”的恐惧

Jason看了那段被认为近乎失控的CNBC采访，发现Karp“比平时稳定得多”：剥离个人情绪（比如把Dario称为“世界历史人物”——这是德国哲学博士熟悉的黑格尔概念），两项判断都成立。美国企业正在问：“我能得到什么？”同时也在问：“我把这些信息全交给你们……你们会不会把我的业务卖给所有人？”这当然有自利成分，因为Palantir卖的正是解决方案，但Palantir股价当天上涨9%。
Jason的延伸判断是：按今天的使用条款，训练数据方面的担忧可能被夸大了，但供应商会不断试探边界——“OpenAI、Anthropic在书籍问题上有点撒谎，在YouTube训练问题上则明确撒了谎”；HubSpot宣布要在内部汇集客户的潜在客户数据后，仅1周内就收回了决定。“任何面临巨大竞争或增长放缓的供应商，都会受到诱惑，在训练隐私上走捷径。”
两人都认可的定位是：Anthropic曾对DoD应该如何使用其AI表达“看法”，Karp立即抓住了这一点：“当别人付给你数百万美元时，他们不想听你那些见鬼的观点，他们要的是你的技术。”

5. Meta转向新云——B计划带来10%涨幅

Meta将出售过剩AI算力，既可以托管，也可以像CoreWeave或Nebius那样按小时出售裸GPU；股价上涨10%，创5个月来最大单日涨幅。Jason问：“为什么不早点做？当年Amazon开放AWS时，也没见谁阻止。”Rory的奇特观察是：有2家公司（另一家是SpaceX）为了专有资产买入算力，却没能把资产做出来，转而出售算力，结果都得到了市场奖励。“有A计划、反转方向、执行B计划，然后上涨10%，确实很奇怪。”
Rory搭建了两种情景：要么市场相信Meta拥有一个尚未能清晰表达的绝佳长期AI用途，要么市场是在说：“你们两个都没实现长期目标，但做云服务是门好生意——加油。”在一个拥挤市场中再增加2个参与者，因此Nebius和CoreWeave下跌10%-15%完全合理。风险在于，如果更多公司发现自己买多了算力，最终就会变成买家很少、卖家很多——“也许2年后这不会再是一门好生意。”
Jason认为，问Zuck能否执行到位是错误问题：“如果客户想买东西，而你手上有货，卖出去不需要什么见鬼的天才。”唯一变量是：是否还存在“另外5个G的需求”。与此同时，Zuck通过CRED投资支付约9亿美元（Jason认为远超10亿美元），让Kunal Shah出任WhatsApp负责人——“在想清楚之前先维持水面”，Jason对此表示认可：“核心业务如此成功，就应该继续留在牌桌上。”
两人都认同的董事会测试是：AI改善广告定向确实存在，但不足以证明约700亿美元投入合理；不过，凭借1,000亿美元现金流发动机，公司没有犯下致命错误的风险：“你已经赢得了上场资格。最坏情况是我们花掉700亿美元，结果证明错了，就像VR一样。”Rory最大的顿悟是：供给端不会让资本开支停下来——“真正会关掉水龙头的是需求端”；而随着OpenAI和Anthropic收入仍在增长至2倍、3倍，需求端仍然大开。

6. Nvidia为需求融资——最佳客户开始流片

“先用算力、后付款”：Nvidia把芯片卖给下一代新云厂商，提前确认硬件收入，并在买方无法使用算力时授予回售权。Rory说：“合法得像周日去教堂，这是ASC 606……但确实相当激进。”这是一项真实的或有负债；如果需求放缓，Nvidia面临的不只是增长受限，还可能需要“冲回此前确认的收入”。Jason讽刺道：“既然现在往返收入已经完全没问题，也不会让你进监狱，那我们就在能找到的每个地方都这么干。”
周期信号是：能以现金付款的客户群“已经快耗尽”，因此增长必须补贴新客户。Rory在1年前还公开反对Nvidia回购，如今反而更偏好这种做法——“它能让这台机器继续运转”；但他警告：“管理下行风险的时点，正是没有人在管理下行风险的时候……我们在1999年至2000年见过这个阶段。历史不会重复，但会押韵。”Jason也同意没人为下行做准备：“我会退出那场董事会会议——这是我的初级合伙人。”
关于Anthropic与Samsung的芯片谈判，以及DeepSeek自研硅片：上周还称其“疯狂”的批评者已经软化，认可Anj Midha（很可能是Anjney Midha）提出的2个理由——拥有算力（“如果你不拥有钥匙，你就不拥有加密资产”），以及针对自身模型优化硅片。但这位发言人仍对从应用到模型再到芯片的垂直整合持怀疑态度：“我不理解，但也可能是我没看懂大局。”
半导体行业的批评认为，定制化理由是假的：在这个采购规模下，“他们会给你做自己的流片……如果OpenAI需要不同的芯片，你就会得到它”。真正的驱动力，是相信Nvidia的利润率高到令人难以接受，因此“为了生存，我们必须重新拿回那部分毛利率”。“为我们定制”只是软性说法，因为所有人都不愿意显得咄咄逼人，也不想破坏关系。

7. 中国的反击：Kling将视频变现，开源模型占据OpenRouter

Kling以180亿美元估值融资28亿美元，第一季度ARR约5亿美元，并准备在香港上市——“全球商业上最成功的AI视频产品是中国的”；就在同一时期，OpenAI关闭了Sora。Jason提出套利问题：他和Harry投资的Higgsfield也称收入约5亿美元，信用卡账单每天200万美元，并以约50亿美元估值融资；Kling只是它运行的众多模型之一——“这是3倍套利吗？”中国AI是否存在估值泡沫？Harry反驳说，DeepSeek以500亿美元估值融资，相比西方同行其实是大幅折价。
Rory复盘Sora：一次30秒生成的GPU成本大约为1.30-2美元，因此只要收费就能成立；Kling收费足够快，Sora则免费提供太多。但对OpenAI来说，有限GPU的最高最佳用途在别处：“编码比消费级视频更赚钱。”对Kling而言，这是绝佳生意；对OpenAI而言，它低于重要性门槛。Harry补充：“这正是我们能够投资初创公司的原因——分心的项目也可能变成非常大的生意。”
OpenRouter当前排名前6的模型都是中国开源模型；Jason在防火墙后待了2周回来后认为，这是我们共同制造的结果：即使在香港，也无法使用ChatGPT或Claude。“你在无法访问领先者时，还能期待什么？只要能做到，他们就会造出同样好或更好的东西——而他们确实能做到。至少我们知道，他们可以接近。”Jensen关于封锁芯片和模型后果的判断是对的。
Rory补充了限定条件：出口管制可能是审慎的国家安全决策——他“没有能力评估这一点”——但“行动会产生后果”；不能指望中国说：“好吧，你抓到我们了，我们放弃。”Harry指出的新变量是，中国可能禁止海外访问其开源模型——这是一种“离谱”的相互不信任（“我们担心使用它们……他们担心让我们使用它们”）。如果成真，这将成为美国前沿模型和Reflection、Poolside等美国开源玩家的礼物。

8. Token走向开源，美元留在前沿模型

所有人都在从成本角度推动开源，当天DoorDash联合创始人也宣布转向开源；但Jason的实时反例指向相反方向：他在Replit上用Sonnet加开源模型，花了10小时、约500美元仍未攻克的算法，换成Fable加Opus后20分钟就解决了。“这不仅没有更贵，反而更便宜……我不确定自己是否愿意浪费1天时间，换一个平庸且无法工作的答案。”他的框架是：“有时你去看执业护士，有时你去看心脏专科医生。”
Rory通过Decagon的Jesse Zhang发文总结：面对无边界问题和未知未知数，要用前沿模型；答案已经商品化后，再转向开源。这也是为什么OpenRouter的Token份额会误导人：“所有Token可以集中在一个地方，但所有美元可以落在另一个地方。”
CX行业的压力测试是：市场正围绕每次解决约50美分的价格标准化，低于此前的1美元，这意味着LLM成本需要降到25美分或更低，因此行业急于转向开源，也解释了Fin以36亿美元出售。Jason看到AI客服数据正在趋于平台期，怀疑便宜模型会限制质量；Rory则认为，这恰恰是已经跨过鸿沟的市场：客户能够说清ROI（解决率从30%升至65%），而且如果“从65%提升到75%每次只要2美元，你还是会乐意付”，这属于“高级问题”。

9. 每个人都活得够久，最终都会成为IBM

Microsoft正在企业客户内部部署25亿美元和6,000名随前线客户工作的工程师（Amazon在2天前也做了类似动作），目标是解决MIT发现的一个问题：95%的企业AI试点没有带来可衡量的损益影响。Harry的直接判断是：“这会失败。”问题不在表格逻辑，而在人才深度。他举例说，一家上市公司供应商曾告诉其投资组合公司，一个Bug要等3个月，因为优秀的FDE正在休陪产假。“市场上根本没有几十万名既想做这些工作、又聪明得离谱的人。”
Rory不同意，也不接受95%这个统计，因为美国企业确实无法独自完成采纳，而必须有人站在银行、石油公司与OpenAI、Anthropic这类深入产品核心的公司之间。“每家科技公司要么破产，要么活得足够久，成为下一代的IBM。”Microsoft如今是值得信任的既有厂商，负责销售对他人技术的采纳；这就像20年前HP/IBM Global Services的新闻稿被重新改写。限制在于：“它的利润率远不会像卖操作系统那么高。”
按Rory的说法，AI最大的问题是扩散速度。OpenAI和Anthropic实现120亿美元和40亿美元收入的速度超过历史上任何技术；“如果下一个10倍增长因为美国企业无法采纳而耗时3倍，后果会很严重”，尤其关系到Anthropic从45亿美元增长到400亿美元、再到800亿美元需要多快。Jason让步称，这会减速，但不会停止；即使不完美的FDE，也好过“自己尝试，而那往往毫无希望”。
已经存在的工作模式是：Harvey在每次部署中都配置1名FDE和1名律师——技术专家与领域专家搭档。Rory说，当供应商卖给你的不是数据库，而是关于你业务的智能答案时，“你最好确保这些答案确实建立在石油和天然气事实之上”；这也解释了为什么这类服务型业务会很难搭建。

10. 创投新秩序：品牌走向个人化，员工成为单发VC

Ashton Kutcher将离开Sound Ventures——该机构累计募资约10亿美元，在OpenAI和Anthropic的SPV交易上战绩不俗——转而与Morgan Beller（前a16z、后加入NFX）创办一家专注种子轮和Pre-seed轮的深科技基金。Jason想听八卦（“离开自己创办的公司太疯狂了”），并将其与Jack Altman先独自募资5亿美元、后加入Benchmark的动向归为一类：这些事“在2026年说得通”。Jason看不到什么阴暗故事：Kutcher是少数名字影响力超过机构的投资人之一——“他甚至不用眨眼，搜索量就超过Sequoia。”
ElevenLabs以220亿美元进行二级交易，重要的不是价格——“与其他轮次一致”——而是它释放出的信号。Jason说：“作为今天的员工，如果你不相信一家公司会有二级流动性，为什么还要加入？我真的觉得这是个大问题……人生苦短，兄弟。”目前只有少数公司会像钟表一样定期做要约收购（Databricks、OpenAI）；Clay曾在50亿美元估值做过一次，但低于这一层级后，市场疲软就会杀死整个计划。
需要保留的修正是：如果加入一家已经在做要约收购的公司，股权授予价格就会把这一点计入估值。“真正的诀窍，是加入一家今天还没有做要约收购的公司，拿到一笔健康的股权；然后加入一家在1到2年内、等你归属50%-60%之后开始做要约收购的公司。”员工是“单发VC”——“我们有20次射门机会，他们只有1次”；要约收购如今就是IPO窗口的替代品，而上市等待期已经拉长到12年。
Jason最后用一句自嘲收尾，也很适合作为结语：“我其实不是来给你洞见的。我只是负责在我们把车开下悬崖时大喊‘停车’。这大概就是我唯一的增值。”

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