摘要

Rick 的核心论断：AI 没有泡沫，因为使用场景的上限每天都在被打开。 佐证是 Moderna 抗黑色素瘤疫苗公告称成果由 AI 驱动、AI 加速发现，以及一个毫无生物学背景的码农三月份用 AI 为自己的狗做出抗癌疫苗、拿到 Founders Fund 四百万美元，随后又拿到四千四百万美元；当普通人能为亲人做抗癌疫苗时，“你会 care token 是三块钱一百万还是三百块钱一百万吗？Nobody cares”。市场信号同向：J.P. Morgan 预计 Q3 NAND 涨价 50%、Q4 再涨 10%，显卡租金与消费级显卡"都涨疯了"。
“最大的宏观就是 AI 产业本身”——长债利率主要由 AIDC 的资金需求与市场供需决定。 Rick 认为三十年期收益率不是主要由美联储政策决定，需求端是老黄、Sam Altman、Google 等人的数据中心建设；“老黄一个担保是 500 亿、5000 亿，whatever”。贝森特借短买长的 20 亿或 40 亿美元只是"表态"，“is nothing”。财政部与联储陷入三难：维系美元信用、控通胀、保 AIDC 产业链融资；中期选举前川普第一优先是控通胀而非护盘，中期后"该宽松还是会宽松"——“碳基的通胀起不来，硅基通胀它管你那么多”。
四十万亿美元国债在 GDP 加速面前可能可以被轻松 outgrow。 Rick 转述聪弟的观点：静态看国债是问题，但若 AI 推动实际 GDP 增速到 4%、名义增速到 7%，债务增速就可能被超过；且这颗雷下季度、明年甚至三年内爆发的可能性很小。连 Sergey Brin 都与 Demis Hassabis 一起表示无法预测五年后 AI 会怎样，“who cares 长期？”
存储与光通信的多头逻辑没有变化，木头姐的"HBM 短缺会被解决"论被斥为不懂计算机原理。 存储分层源于速度—成本的根本 trade-off：普通电脑从 cache 到 DRAM，GPU/AI 服务器则在 cache 与内存之间增加 HBM；冯·诺依曼架构不发生本质改变，逻辑就不会被完全改写。通信链路随存储/计算单元增加而更快增长，需求看不到头时，增长就主要受产能约束。Rick 仓位基本未动，仅闪迪换 DRAM、DRAM 换海力士等调仓。
Crypto 本轮的两台发动机：美股/传统资产上链与 agent economy；但 Rick 尚未看到它们在 Bitcoin 上的明显落点。 Rick 原持有 Hyperliquid、当天加买 Ondo；朋友反馈 Hyper 在很多美股资产上的流动性比币安还好，Hyper 可能成为"这一轮的币安"。Mr. Z 补充估值：HYPE 市值约 120–130 亿美元，2026 上半年手续费 3 亿、年化约 6 亿，约二十几倍 P/E；他对川普推动 Hyperliquid 在美国使用一事表示 very bullish。Bitcoin 仓位不小但"这次上面有什么发动机……我倒是没有太多的看到"。
AI agent 是下一波 crypto 参与者，“对 AI 最 native 的 currency 就是 crypto”。 Cloudflare 发加密钱包被 Rick 认为市场"远远低估"；当 agent 干活能力够强，就可能成为拥有资产的主体。某项测试中，跑出来的 agent 为完成任务首先需要自己赚钱，第一反应不是找工作赚法币，而是挖矿。
Anthropic 两万亿美元 IPO 是否合理，不能只用 ARR 估值。 七月底 ARR 650 亿、Q2 营收 115 亿，但 Rick 认为 ARR 倍数未必能反映前沿模型未来创造的价值；OpenAI 模型解决了十个需要很长时间的数学问题，Anthropic 模型把黎曼猜想相关极限从 40% 推到 60%（部分解决），Rick 转述陶哲轩认为自己可能没用了。若模型进一步发现抗癌药、材料或基础科学突破，配方或成果可能卖给礼来、辉瑞等公司，因此在这个假设下，四万亿美元也未必过分；但具体估值仍需观察。
机器人临界点很近，但"人形机器人可能是个 mistake"。 新模型 Generalist 1.5 主张机器人教一次即可学习并泛化；即使这还不是机器人的 GPT-3.5 时刻，也非常接近。二十几 B 模型可跑在 Mac Studio 上，轮式或八足底盘加机械手的成本被 Rick 粗估为几万元，随后按具体组件估算一套可能约一万元人民币——“八个脚就八个脚，I don’t care”。行动指南是 YC 掌门 Gary Tan 的 “Boil the Ocean”：现在创业与投资应一开始就尝试做 mission impossible。

精读

1. 打脸空军：市场信号里根本看不到熊市

开场主持人 Mr. Z 请 Rick 回应 AI 空头，Rick 先摆价格证据：J.P. Morgan 最新预计 Q3 NAND 涨价 50%、Q4 涨 10%；按其一贯情况，当季度预测可能较准，后续季度的预测往往偏保守（underestimate），之后还可能发现涨得更凶。
显卡端同样疯狂：租金与消费级显卡齐涨，“以后买电脑要贷款了，买电脑跟买车一样……车可能不值钱了，电脑比车值钱”。半导体与存储看不到任何转弱信号。

2. 狗的抗癌疫苗：范式转移每天都在发生

Rick 的核心案例：Moderna 昨天因一项 AI 驱动、帮助加速发现的抗黑色素瘤疫苗成果"爆了"；再叠加当天的新闻——三月份那位毫无生物学背景的码农，为救自己的狗，用 GPT 和当时的旧版推理模型设计抗癌疫苗，找实验室合成并成功为狗延寿，先拿到 Founders Fund 四百万美元，随后又拿到四千四百万美元，做狗用 mRNA 癌症预防疫苗公司，计划扩到马、兔子等动物，eventually 扩展到人。
Rick 认为，先做狗是为了绕开 FDA 的繁琐流程，而狗本就是人类抗癌药物的实验平台。由此他推论：“paradigm shift is happening every day”——一个没受过相关训练的人能做到，那当更多人的亲友患病时，是否会复制这条路？“这是不是 open a new door？”

3. Token 价格不敏感，所以"There’s no bubble"

关键一问：“如果你知道你能为亲戚朋友或者自己做出抗癌疫苗，你会 care token 是三块钱一百万还是三百块钱一百万吗？Nobody cares。”
结论：随着模型能力增强，使用场景的上限被不断打开，token 消耗增速"可能一点都不会比之前慢，还可能比之前更快"——在这种情况下"怎么可能会出现所谓的 bubble？There’s no bubble"。“我们每天都在见证脚下大地在裂开。”

4. 基础科学的飞轮套飞轮：这不是一次产业革命

Rick 把逻辑推广：没有材料背景的人能否用 AI 做出下一个材料学发现？没有机器人背景的人能否装出产线可用的机器人？他自己正在算账：买一台他举例提到的 DJI Spark 或 Mac Studio，跑英伟达二十几 B 的开源模型，再配树莓派、普通摄像头和淘宝、阿里巴巴或亚马逊上的结构件，做出帮他从冰箱拿饮料、从洗碗机收碗的轮式机器人。
他先粗估底盘、机械手等成本可能约一万元人民币，后面又按三指机械手、轮式底盘、摄像头、激光雷达、传感器、树莓派及 Mac Studio 或 DGX 等组件估算一套约一万元；整体表达是普通人做出此类机器人的成本已经不高。
上层推演：生命科学、材料科学、机器人都是基础科学——材料决定量子通信与常温超导，机器人决定制造自动化，其突破再引发二阶产业突破。“这不是一个飞轮，这是一个内圈的飞轮，外面套好几个外圈的飞轮……这是一个接着一个发生的一大串的产业革命”，对 GDP 的影响"无法想象"。

5. 四十万亿国债：GDP 加速下可能不是决定性问题

主持人提到美债已达 40 万亿美元；Rick 转述聪弟的框架：静态看是问题，但若 GDP 从 2%–3% 加速到 5%、7% 甚至更高——实际 GDP 增速达到 4%，再加货币增发使名义 GDP 增速达到 7%，就可能"非常轻松地 outgrow 债务增速"。
严格说，Rick 也承认国债长期来看是问题；只是这颗雷下季度、明年或三年内爆发的可能性很小，而 Sergey Brin 与 Demis Hassabis 接受采访时都表示无法预测五年后的 AI。于是他问：“在所有基础学科都在加速的情况下，五年之后会发生什么？I don’t think anybody can（预测）。那 who cares 长期？”

6. 宏观即 AI：长债由 AIDC 资金需求影响

Rick 对宏观的"偏见"是：三十年期利率最终由市场资金供需决定，供给相对恒定、平稳，需求来自 AIDC 建设——“是由老黄，是由 Sam Altman，是由 Google 老板，是由这帮人决定的”。而 AIDC 建设速度又由 token 消耗决定。“最大的宏观不是看什么美联储政策、FOMC，就是看 AI 产业资金需求。”
贝森特借短买长的规模是 20 亿或 40 亿美元，Rick 表示自己记不清具体数字；这点钱相对几万亿美元国债和每次到期的长短债只是"is nothing"，更像给川普或市场看的表态。
Rick 还举例说，黄仁勋的一笔担保可能是 500 亿、5000 亿或其他规模，Google 明年 capex 的传闻则是 3000 亿、3500 亿或 4000 亿美元；与之相比，财政部几十亿美元的操作作用有限。Mr. Z 补充：云服务商今年还要砸 7250 亿美元建设，黄仁勋也曾拉 Blackstone、Apollo 等机构，称要投入 5000 亿美元。

7. 三难处境与 K 型经济：先控通胀，中期后可能宽松

Rick 认为财政部与联储面临三难：维系美元信用、不让债务问题提前爆发；控制通胀；保证市场上有足够资金支持 AI 数据中心及上下游融资。
他认为通胀反而没那么需要担心：沃尔玛"跌成狗屎"、Costco 大跌说明消费不行；除湾区外美国大部分地区房价在跌。在 AI 裁员预期和高利率下，他推测二套房会被卖出，自住房也可能以大换小、用现金买房，以实现去杠杆。
但在选举排序上，Rick 认为川普第一优先仍是控通胀，第二才是护盘：“股民才多少人？消费者是每一个人。“他提到疫情期间物价暴涨是川普被"干掉"的原因，并认为川普不会希望中期选举前或任期内股市、房价暴跌。
Rick 认为中期选举后"该宽松还是会宽松”，类比中国房地产大周期前半段：民间利率可能达到 20%–30%，但财政部、央行控制给房地产的钱，同时对产业定向放水。他认为这与接下来 Kevin Warsh 和贝森特可能做的事相似，但大概率不会在中期选举前做。
对所谓第三难，他说川普、贝森特等人不会公开谈，因为不利于选票，但必须关注 AIDC 融资；他将其描述为这些政客需要听从 AI 数据中心背后金主的利益。

8. 就算他们不放水，“the market will sort it out”

Rick 认为美元是全世界的美元：即使贝森特和 Kevin Warsh 能控制的钱有限，只要 AI 数据中心需求足够强、盈利足够高并且付得起足够高的利率，全世界的美元都可能回流。
他用阿根廷、开曼群岛或摩洛哥的美元作反问：当地资金除了养牛，还能否获得比投资或借给 AI 产业链更高的回报？他认为资金会在更高回报机会之间游走。
附带的尾部风险他直言不讳：美元回流可能造成下一次东南亚或南美金融危机，“那是 another story，another time to worry about it”。在他看来，中期选举对 AI 数据中心及高速发展的 AI 产业链而言就是一个 non-event；市场最终会自行解决。

9. 存储分层与光通信：木头姐该"回高中补习计算机原理”

针对"行业会找到方案解决 HBM 短缺"的说法（Rick记得出自木头姐），他的反驳直指原理：存储分层源于速度与成本的 trade-off。普通电脑从 cache 到 DRAM，再到内存条；GPU 或 AI 服务器因为内存速度不够快，又在 cache 与内存之间加入 HBM。SRAM、cache 不能无限扩，所以才需要这些层次。
Rick 认为，如果有比 HBM 性价比更高的方案，早就会被采用；HBF、HBC 等方案最终也会有性能或成本上的 trade-off，不会完全改变存储分层，也不会完全改变计算机架构的本质。
光通信更是如此：单个处理器、存储单元或机架能处理的量有限，就需要靠更多、更快、更密集且误码率更低的通信去调用其他位置的存储，即所谓虚拟存储。四个存储单元互联需要四条链路，六个需要八条，通信单元的增长速度因此可能快于存储或计算单元。
只要整个计算机的冯·诺依曼架构没有发生本质改变，存储、通信和计算的增长如果需求看不到头，就看不到头，或者说只会受到产能约束。Rick 的仓位基本未动，只有闪迪换 DRAM、DRAM 换海力士之类的调仓。
顺带一提，Rick 认为木头姐的 ARK Invest 旗舰基金近六年来大概只有 2020、2021 年做对过一次；但他和 Mr. Z 也认为她可能有一两个 ETF 快要翻身。

10. Crypto 双引擎：Hyperliquid 可能是"这一轮的币安"

Rick 定义本轮 crypto 的两台发动机：美股及传统资产上链，以及 agent economy。Hyperliquid 和 Ondo 都在做前一部分，“做得好就是下一个 DeFi”；agent economy 驱动的稳定币上限可能高于碳基经济驱动的稳定币，但他最终更关注 agentic economy 本身。Rick 原持有 Hyper，当天又买了一点 Ondo。
对 Hyperliquid 他坦承"很久没看最近的新东西了"，包括 HIP-3 的新玩家；但朋友 KK 老板参与较多并反馈，Hyper 在很多美股资产上的流动性比币安还好。因此 Rick 先持续关注，认为 Hyper 可能成为下一轮的币安。
Mr. Z 的估值账是：HYPE 市值约 120–130 亿美元，2026 年上半年手续费 3 亿、年化约 6 亿美元，约二十几倍 P/E；他认为与 CBOE 等交易所控股公司相比已经 make sense。Mr. Z 还表示，若川普推动 Hyperliquid 让美国境内用户使用，自己会 very bullish，并提到 a16z、二零等头部 VC 的 HYPE 头寸。

11. Bitcoin 缺发动机；算力共享到了转折点

Rick 对 Bitcoin 罕见地不确定：“美股上链和 agent economy 这两块，跟 Bitcoin 的关系都不是特别大，所以 I don’t know……我拿着就拿着呗。“Mr. Z 也认为 BTC 缺新故事：2024 年有 ETF，2020 年有机构逐步主流化，下一个更 dramatic、foundational、phenomenal 的故事还要观察。
操作论是 crypto 反射性极强，“一起就是大起，一落就是大落”，所以哪怕是低概率、只要赔率足够高，也可以 bet——控制好仓位，押自己最有 conviction 的东西。Rick 目前关注 HYPE、Ondo、agent 相关项目和算力共享。
对 DePIN 旧叙事，他认为基础条件已不同：以前 4090、5090 能跑的模型能力有限，现在一张 5090 就能跑 Qwen 27B，A100 甚至不用 H100 也能跑相对像样的模型，两张 5090 则可跑大几十 B、七十几 B 的模型。“Maybe 这是一个转折点。”

12. AI×Crypto：Cloudflare 发钱包被严重低估，agent 的本能是挖矿

Rick 引 Cloudflare 老板的话：未来互联网的主要参与者不再是人而是 AI agent，crypto 同理；Cloudflare 最近发布 crypto 钱包，“市场远远低估了这个事情可能带来的影响和冲击”。逻辑链是：agent 干活能力越强，承担责任和赚钱的能力越强，最终可能成为拥有、控制资产的主体，届时整个 crypto 生态被改写。
应用上他有分寸：agent 交易半年前做过、效果一般，但现在底层模型能力已完全不同；如果策略足够好，agent 或许能持续赚到钱，至少赚一个市场 beta，甚至在某些情况下超过 beta。Rick 认为不可能比 J.P. Morgan 的 AI agent 还强，但传统理财或基金经理收取几个百分点管理费、主要提供 beta 的模式，可能受到冲击。
最传神的证据是那项测试中跑出来的 agent：为完成研究员交办的任务，它首先需要自己赚钱，第一反应不是找工作赚法币而是挖矿——“对 AI 来说最 native 的 currency 就是 crypto”。

13. Anthropic 两万亿 IPO：ARR 可能不是充分的估值透镜

主持人抛出十月、十一月的 Anthropic IPO：五月最后一轮融了八百二十多亿、估值九千多亿，市场传言 IPO valuation 为两万亿美元，比今年 6 月 16 日的 SpaceX 还大——流动性撑得住吗？Rick 认为中期后川普和贝森特会确保 AIDC 获得足够流动性，且即便他们不做，“市场上能用的美元太多了”，因此流动性不会是决定性因素。
估值方法论才是重点：按七月底 ARR 650 亿、Q2 营收 115 亿去乘倍数，“能不能反映它接下来半年、两年、三年、五年创造的价值？我觉得可能不能”。因为前沿模型正在解决数学——OpenAI 模型解决了十个需要很长时间的数学问题，Anthropic 模型把黎曼猜想相关极限从 40% 推到 60%（部分解决）；Rick 转述陶哲轩认为 AI 已基本解决数学、自己可能没用了。
Rick 认为数学是多个学科的基础，AI 在形式化证明上做到比人更好，意味着下一次把实践归纳成理论、再从理论推导新理论的工作可能由 AI 完成，下一次万有引力的发现或量子力学新定理的发现也可能不是人完成的。
他一周前发推的"阴谋论"是：最强模型不发布，而是用于训练下一代模型；他称 Dylan Patel、SemiAnalysis 方面后来确认了这一猜想。Aster 相关模型名称在原文中带有不确定标记；另举的清晰例子是 Mistral 2 已出来但未发布，正在用来开发 Mistral 3。
“They don’t care” 的重点是：他们未必在乎把 API 给普通用户、每百万 token 收三美元，而更在乎下一代模型能否发现新材料、突破常温超导、推进托卡马克约束或核聚变。若模型做出下一种抗癌药，成果可以拿到礼来、辉瑞等公司面前出售；在这种价值创造的假设下，“不要说两万亿，四万亿都没问题”。
Mr. Z 顺势说这似乎应高过老黄的五万亿；Rick 则补充，AI 价值目前被市场严重低估，具体 Anthropic 估值若跌到 1.5 万亿或 1 万亿，再来判断是否值得买。

14. 机器人临界点与"Boil the Ocean”

主持人问上海宇树科技 IPO 和王兴兴的表现，Rick 先转向更重要的机器人模型：新出的 Generalist 1.5 可以让机器人只学一次"开水龙头、用杯子接水、放到托盘上”，之后在不同场景中按同样指令泛化完成。完成率究竟是 90%、99% 还是 89%，Rick 表示还不知道，但机器人的智能提升很快。
有人称这是机器人的 GPT-3.5 时刻，也有人认为还没到；Rick 的判断是，即使还不是，也已经非常接近。二十几 B 模型可跑在 Mac Studio 上，配轮式或八足底盘、一个或两个机械手，粗略成本可能是几万元人民币；他随后按三指机械手、底盘、摄像头、激光雷达、传感器、树莓派及 Mac Studio 或 DGX 等组件估算，认为一套也可能约一万元人民币。这意味着成本与能力正在逼近大规模市场采用的临界点。
但方向上他与主流唱反调：“人形机器人可能是个 mistake”——商用、工业只看性价比，家用也不必追求人的形态：“八个脚就八个脚，我坐着看电视，啤酒能到我嘴边就行。“Mr. Z 指出这与 AI 产业挖掘机等人的观点大相径庭；Rick 表示尊重对方，但自己对后市看法与其多次讨论后仍非常不同。
收尾的方法论引 YC 掌门 Gary Tan 的文章 “Boil the Ocean”：老话是 “Don’t boil the ocean”、从小处着手，但现在"一开始就应该从大处着手，尝试做 mission impossible”——一个没有生命科学背景的人都能做出抗癌疫苗救自己的狗，“你有什么理由认为自己写不出某个行业比较领先的论文、找不到下一个 million-dollar 的客户？“投资亦然：如果 AI 已具备这样的能力，凭什么还假设我们在旧的发展曲线上。

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